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四大投行季报:冰火两重天

2007年09月22日 02:48 来源: 《财经》杂志网络版 【字体:


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  四大投行季报成为除美联储利率决定外的最大看点。断言危机已过似乎为时尚早,“投资者仍在远远观望,等待资产价值趋于稳定”

  【网络版专稿/《财经》杂志特约记者 胜寒 发自美国华盛顿】本周华尔街四大投行雷曼兄弟、摩根士丹利、高盛和贝尔斯登先后公布了第三季度财务报表(记者注:美国第三季度截止于8月31日),遂成为除美联储利率决定外的最大看点。市场高度关注投行在次级抵押信贷危机中的损失状况,以度量危机离结束究竟还有多远。结果显示是冰火两重天,有人欢喜有人愁。

  财务状况高居四家榜首是高盛。财报显示,其第三季度净收入(税后利润)同比增长79%,达到28.5亿美元,折合每股收益6.13美元。这一结果不仅比最乐观的分析预测还要高出 20%,更在高盛创立138 年以来所有季度赢利中排名第三。同时,高盛的股本回报率(ROE)达到31.6%。

  雷曼兄弟的表现同样超乎外界预期。其财报显示,第三季度净收入同比下降3%,每股收益1.54美元,强于此前彭博调查中16位分析师给出的平均值 1.48美元。股本回报率(ROE)为17%。考虑到市场现状及雷曼在房屋抵押债券市场最大承销商的地位,如此结果应该说是表现不俗。

  相比之下,摩根士丹利的财务数据则不尽如人意。其季度净收入同比下降17% ,每股收益为1.44美元,股本回报率为17%。根据大摩的披露,其两笔最大的损失发生在并购过桥信贷承诺和自营股票投资中的数量型投资基金,分别达到 9.4亿和 4.8亿美元。

  不出意料,贝尔斯登的表现在四大投行中位居末座。其净收入同比下降61%,总额为1.71亿美元,每股赢利只有1.16美元。这一结果远低于市场预测的均值1.78美元的水平,更创下十多年来的最差季度赢利表现。股本回报率从一年前的16%跌至5.3%。这当然主要是因其在次级抵押信贷市场的损失所造成。贝尔斯登在华尔街素有“次按之王”的称号,三季度贝尔斯登投资CDO的两支对冲基金被清盘,带来超过2亿美元的损失。

  按照惯例,每家投行分别举行了季度电话会议,与投资者直接交流。四家公司的不同表态同样耐人寻味。

  高盛的CFO戴维·维尼尔表示,“公司的前景相当好”,尽管金融就业市场呈现惨淡之景,高盛却并无暂缓招聘的计划。雷曼CFO克里斯·奥梅拉的态度积极乐观。他称,“信贷市场调整的最艰难时刻已在我们身后”,目前的债券市场提供了“诱人的交易时机”。

  相比之下,摩根士丹利的新任CFO卡姆·科勒尔则坦陈,“在第三季度经历了艰巨的市场条件,且银根抽紧的现象在9月份仍在持续”。据悉,大摩从目前的状况完全恢复可能还需要两、三个季度的时间。贝尔斯登的CEO吉姆·凯恩则表示,上一季度的市场情况“极其艰巨”,“我们将直面现实,努力度过这一时期。”

  为什么同处“极其艰巨”的市场条件下,四大投行表现却大相径庭呢?

  最重要的原因恐怕还是金融投资的铁律,即以多元化(Diversification)分散风险。詹姆斯·托宾的箴言可谓尽人皆知:“不要把所有的鸡蛋放在一篮子里”,但专业化和多元化是天生的一对矛盾,真正能够达到这一平衡的企业却为数不多。

  高盛的优势在于,它在全球金融市场和投行业的所有领域几乎无所不在。第三季度,高盛在购并和承销等传统业务获利颇丰,达到21.5 亿美元,从而大大抵销了在债券市场上的损失。而股票市场正值大幅波动期,投资者频繁的买入卖出又给高盛的经纪业务带来丰厚利润,其股票交易收入达31.3亿美元之巨。即使高盛旗下的全球阿尔发股票投资基金(著名的数量型对冲基金)在8月份下跌22.5%,其资产管理业务总收入还是上升了35%,达到19.6亿美元。

  贝尔斯登则成为反例。其业务大量集中在债券市场,特别是抵押债券市场,且在国际化程度上大大落后于其它三家兄弟投行。不夸张地讲,贝尔斯登是顶级投行中“多元化和国际化”程度最低的一家,因此当其核心业务受到重创时,赢利大幅下降自然在劫难逃。

  有一点是四家投行的共同说法,即“最艰苦的时刻已经过去”。按照高盛CFO戴维·维尼尔的表述,即华尔街将要“触底反弹”。这其中最重要的原因,当然还是美联储的大幅度减息,导致银根放松。维尼尔表示,信贷市场已经有了复苏迹象,且美联储的降息决定在“所有的金融市场都有良好的反响。”

  市场总的来看反应积极。除贝尔斯登外,另三家投行发行债券的信用违约掉期利率分别下降5个基点左右,表明这些公司债券的风险降低,而贝尔斯登的信用违约掉期利率基本保持不变(记者注:信用违约掉期是一种对债券持有人提供保兑的衍生工具,其利率高低表明对债券的风险定价)。

  从本年度股价变化上看,截至9月20日(周四)收市,除高盛的股价微涨外,雷曼兄弟、摩根士丹利和贝尔斯登的股票分别下跌20.2%、20.6%和29.1%。而本周内的股价分别上涨 9.06%、7.36%、0.4%和0.62%。总体上,市场对金融板块的信心正在逐渐恢复。

  有一点值得注意,即投资者对贝尔斯登业绩的大幅下滑表现似格外宽容,股价没有明显下跌。这主要是因为贝尔斯登规模最小而损失最大,极易成为并购的对象。事实上,从次按危机爆发以来,关于贝尔斯登被购并或引入新投资者的传闻就从来没有停止过。的确,对于战略投资者而言,目前的贝尔斯登的股价提供了一个多年不遇的良好时机。

  危机真的过去了吗?金融市场特别是信贷市场真的要触底反弹了吗?肯定断言显然为时尚早。摩根士丹利的CFO科勒尔的话似乎更加实在:“信贷市场环境仍处在高度波动期,风险利差还很高,缺乏可参照的市场价格。流动性低,投资者仍在远远观望,等待资产价值趋于稳定。”

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