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庞秀生:建行贱卖之争该有定论了

2008年06月19日 20:08 来源: 财经时报 【字体:


  建行透露了其艰难引进美国银行过程中的市场化定价内幕,希望能以此为“贱卖”之争盖棺定论

  本报记者 田文会

  建设银行(爱股,行情,资讯(601939.SH)首席财务官庞秀生最近比较郁闷,因为关于建设银行“贱卖”之声又起。这个事情要追溯到美国银行参股建行的期权行权问题。

  日前,建设银行公告称,美国银行将在6月5日以每股约2.42元港币的行权价格,从中央汇金投资有限责任公司(下称“汇金”)手中购买60亿股建行H股。而6月5日,建行H股收盘价为6.82港元,美国银行的行权价折价率高达64.5%。

  庞秀生当年是建设银行重组办主任,曾全程参与了引进美国银行作为战略投资者的工作。回想当年引进战略投资者的艰难,庞秀生备感今日被责难的“冤屈”。

  事件回放

  2005年6月17日,建设银行董事长郭树清和美洲银行董事长兼首席执行官刘易斯,签署了关于战略投资与合作的最终协议,规定美国银行参股建行分三步走,最高限可以享有建设银行19.9%的股权。

  按照这个协议,第一步是建设银行H股上市(2005年10月27日)前,美国银行投资25亿美元按1.15倍的市净率(合1.16元人民币)购买建行部分股权;第二步是H股上市的时候按2.35港元的发行价再购买5亿美元建行股权;第三步是期权,在建行H股上市后以等于或高于2.35港元的价格购买。

  单纯从价格上来说,有争议的是第一步1.15倍市净率的敲定和第三步期权的行权价。

  敏感的“第一步”

  “是到了盖棺定论的时候了。”谈到这美国银行的行权价格时,庞秀生如是说。

  事实上,早在香港上市之前,建设银行曾找到过约20家境外战略投资者,包括花旗银行、摩根士丹利、瑞士信贷银行、加拿大丰业银行等,但他们的报价都没有高过美国银行最初1.15倍的市净率报价。

  从建设银行 “兄弟行”遇到的情况来看,也是如此。据当时中行(601988.SH)反馈给中、建两行大股东汇金的消息称,苏格兰皇家银行对中行的报价也是中行2004年末净资产的1.15倍左右。因此,美国银行在建设银行第一步走中的报价并不算是贱卖。

  其实,境外投资者在考虑中国内地银行买入价的时候,有很重要的一个参照是退出价。2005年,作为上市公司的美国银行自己的市净率为1.6倍左右,而汇丰银行的市净率为1.95倍。

  对于刚刚由中央政府注资输血的中国国有银行,以往不良资产高企、管理不善的形象并未全部消褪。因此,境外投资者对其估值不会超过西方成熟银行。考虑到上市后给予二级市场一定的投资空间,与市场价相比,发行价也应当有一定的折扣。

  以往的案例也可供参考。2002年中银香港(2388.HK)上市,最后定价分成两种,机构投资者1.6倍市净率,个人投资者1.52倍市净率,因为个人投资者对1.6倍市净率不买账。

  除此之外,在建行和美国银行签订谅解备忘录一个月之后,交通银行(爱股,行情,资讯在H股上市,其发行价亦定在1.6倍市净率。庞秀生认为交通银行不比建行差,毕竟它不是四大国有银行,没有那么大的政策责任,而且小银行的市净率往往比大银行高。

  一般来说,上市前战略投资者的入股价要低于发行价。“因此,1.3倍到1.6倍之间的市净率折扣下来,1.15倍的市净率就不算低了。”庞秀生这样认为,“我想来想去,1.15倍的市净率即使低的话,再高也高不出多少。”

  独特的期权

  建行“贱卖论”再度出现源于美国银行参股建行的首次期权行权,这是美国银行参股建行的第三步。

  此前美国银行在建行上市前和上市时已共计投资30亿美元购入建行股权。此次行权结束后,美国银行持有建行H股股份数为251亿股,占建行已发行股份的10.75%,而未来美国银行再度行使期权的空间还有9.24%。

  庞秀生介绍,期权的设计是考虑了买卖双方的利益,美国银行想多持股,一次性投入巨资购买19.9%的股权对于它来说比较吃力。汇金也在考虑什么时候卖适宜,并认为开始少卖,未来多卖会更好。而这种分步走的期权设计正好满足了双方的需求。

  根据当初的设计,在2005年建设银行完成H股上市到2011年3月1日的任何时间,美国银行都可以行追加投资权。

  对于行权价格,相关协议约定,2007年8月29日之前美国银行的行权价为H股发行价,此日起一年内提高3%,达到2.42港元;2008年8月29日及该日之后一年内再提高4%,达到2.52港元;2009年8月29日及该日后再提高5%,达到2.64港元;2010年8月29日及该日之后再提高5%,达到2.78港元。协议还规定了另一个条件,行权价不得低于当时建行净资产的1.2倍。

  奇怪的是,美国银行竟然没有选择在建行H股上市后前两年以最低价行权,而是在行权价提高3%的现在行权,这是否也在避免再度引起“贱卖论”之争呢?
  

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