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从央票发行变化判断基准利率走势

2009年11月25日 00:02 来源: 中国经济时报 【字体:

  二、央票发行利率与基准利率的关系

  一般来说,央票发行利率的调整属于微调工具,而基准利率的调整对整个社会影响较大。通过分析研究,我们发现,在稳健的货币政策、宽松的货币政策和从紧的货币政策下,央票利率和基准利率有如下关系。

  1.在稳健的货币政策时期,1年期央票发行利率的调整一般先于存贷款利率。例如,2003年1月—2007年1月,我国采取稳健的货币政策。2004年2月24日恢复1年期央票的发行,当时的发行利率仅为2.67%,到2004年10月26日基准利率上调前夕,央票发行利率一路攀升到3.50%的高位,上升83bp(基点),3天之后(即10月29日),央行上调金融机构存贷款基准利率,一年期存款利率上调27bp,由1.98%提高到2.25%。可见在央行调整基准利率之前,已经先行在公开市场进行微调。

  同样,2006年1月15日起,央票发行利率一路振荡上涨,到同年8月22日达到全年最高点2.89%,共上涨99bp。央票发行利率此轮上涨之后,央行于8月19日发出调息指令,将1年期存款利率上调27bp,由2.25%提高到2.52%。

  2.在从紧的货币政策下,央行先行调整基准利率,之后,央票发行利率迅速跟随调整。2007年1月至2008年9月,针对银行体系流动性偏多、货币信贷扩张压力较大、价格涨幅上升的形势,货币政策逐步从“稳健”转为“从紧”。央行按照中央统一部署,采取综合措施,维护总量平衡。在此期间,10次上调存款准备金率,上升5.5bp,6次上调金融机构人民币基准利率,一年期存款利率从2006年底的2.52%上涨到4.14%,上涨162bp。与此同时,央票利率也同时调整上行。

  3.在宽松的货币政策下,央票发行利率与基准利率在政策转向初期几乎同时下降到适宜范围之后,再保持平稳。2008年9月以后,国际金融危机急剧恶化,对我国经济的冲击明显加大。按照党中央、国务院的统一部署,中国人民银行实行了适度宽松的货币政策,综合运用多种工具,采取一系列灵活、有力的措施,及时释放确保经济增长和稳定市场信心的信号。期间,5次下调存贷款基准利率,4次下调存款准备金率,明确取消对金融机构信贷规划的硬约束,积极配合国家扩大内需等一系列刺激经济的政策措施,加大金融支持经济发展的力度。在公开市场操作方面,2008年9月16日央票发行利率几乎同步与存贷款利率(9月17日首次下调)下调,直到11月18日发行最后一期1年期央票,1年期央票共下调178bp。此后8个月,1年期央票一直停发。

  三、基准利率走势分析

  今年上半年新增信贷达到7.37万亿元,是去年同期的3倍,鉴于此种情况,央行于7月10日启动了1年央票的发行,在随后的5周时间内央票发行利率连续上扬。随着7月份信贷数据有所好转,央票利率开始企稳。而近几个月,对央票利率再次上升的预期又开始升温。主要原因,一是价格变化预期。稳定价格是央行宏观调控的一个重要目标,央票发行利率的走势与CPI有较强相关性。预计今年4季度,随着食品价格的回升、非食品价格降幅的不断收窄、国际大宗商品价格持续上涨带来的输入型通胀压力加大,以及翘尾因素负效应减弱,CPI同比可能会在11月份转正。同时由于今年上半年货币供应量和银行信贷规模增加较快,未来一两年存在较大的通胀压力。10月22日召开的国务院常务会议,分析当前经济形势并部署4季度经济工作时,首次提出了把管理好通货膨胀预期作为宏观经济的调控重点。在这种情况下,央行很有可能调高央票发行利率。二是公开市场连续4周(到11月11日为止)保持净回笼,因此,有可能会引发回购利率上升,进而央行顺势调整央票利率。

  以上分析表明,今后几个月央票发行利率有可能会有所上升。上调路径是,央行不断加大公开市场回笼力度,资金面逐步趋紧,最终顺势提高央票发行利率。货币政策有可能会逐步过渡到稳健。因此,预计今年基准利率不会变动,在明年央票发行利率上行累计到一定阶段,给市场以一定预期,并且出现CPI走高时,央行才会再次动用基准利率调控手段。(作者系中山大学岭南学院金融学硕士)

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