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央行按兵不动 A股纠结前行

2011年09月11日 10:33 来源: 《证券市场红周刊》 【字体:

  QE3,山雨欲来风满楼

  虽然在Jackson Hole全球央行年会上,联储局主席伯南克未作任何QE3暗示,也未否认其可能性,且联储局内部正反观点对立。但是2011年上半年美国GDP增长率平均仅有0.7%,远低于2010年的3%。特别是二季度,私人消费和出口增速大幅下滑,令美国经济二次衰退风险陡然增加——联储局推出QE3的概率正在增大。

  伯南克继续印银纸

  半年前坊间大部分人都觉得美国QE2(第二轮量化宽松)完结之后,联储局便不会再印银纸了。那时我就说,联储局没有选择的余地,以研究“大萧条”著称的伯南克不但不会停手反而会更加变本加厉。就业和通胀皆是联储局要应付的问题,如果由伯南克来选择,他会毫不犹疑地放弃打击通胀,集中刺激经济去创造就业。

  结果怎样呢?QE2还没有结束,伯南克已经宣布了QE2.5,即把回笼的资金继续投资,保持联储局总资产负债表的量。这相对于QE1完结半年后才宣布的QE1.5,时间上早了不少。然后,不久前他又宣布了维持低利率到2013年的年中。直到此时,市场才猛然醒觉——伯南克是不会收紧的。现在坊间彷佛有了一个共识,就是伯南克会继续印银纸,即所谓的QE3会迟早出台。

  现在虽然坊间和市场接受了笔者对联储局宽松货币政策的看法,不过,我认为现在市场高估了伯南克印银纸对金融市场的效用。一般来说,市场都知道印银纸不能立即把失业率拉下来,但是金融市场对印银纸是有憧憬的。毕竟没有QE1和QE2,全球股市可能仍然跌惨不忍睹。所以现在全球市场的目光就盯着联储局的一举一动,寄望联储局再进一步把资产价格炒高。

  QE3倍数效应递减

  我认为这次市场是会失望的。所谓印银纸,不是联储局真的开动钞票机,而是通过扩大联储局的资产负债表,从而加大对其他商业银行的负债(即商业银行在联储局账上多余的储备)。通过这个方法,商业银行的资产增加(联储局的负债就是商业银行的资产)。扩大联储局的资产负债表使整个金融体系的资产负债表也增大。另外,商业银行每1元的存款可以借贷大部分出去,即“部分准备金融制度”(fractional reserve),做成一个杠杆的“倍数效应”。联储局通过印银纸,依靠商业银行的信贷体系主要起到的是转达和扩繁。

  问题是,联储局不单把短期国债利息压低,慢慢地连中长期国债利息也要压低:首先是2年期的债息,可能之后会做5年期甚至是10年期债息,就像日本的孳息率那样,长短息都非常低。这样做虽然把借贷成本压下去了,但金融机构的中长期借贷意愿也下降;于是压低长息非但不能刺激信贷增长,反而使金融体系的“去杠杆化”加快。长此下去,就算联储局宣布的QE3比QE2大,也要小心联储局印银纸的倍数效应正在减少。

  有人说,QE1和QE2效用不大,失业率仍然高企,经济仍然疲弱,为什么他还要坚持做QE3?如果没有QE1和QE2,美国和世界经济很早前就陷入“双底”了。同样地,如果今次没有QE3,美国经济相信会再次陷入衰退双底。换句话说,现在美国经济只有两种结果:如果有QE3,就会有“滞胀”;如果没有,就双底衰退。

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