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申银万国:银行股估值下跌空间不大 关注5股

2012年09月21日 10:36 来源: 申银万国 【字体:

  16 家上市银行2012 年上半年归属于母公司净利润同比增长18%,基本符合我们在7 月9 日中报前瞻中的17%的预测。16 家上市银行合并口径共取得归属于母公司利润5453亿元。我们提出的选择业绩确定性好的标的兴业(39.8%VS 预测34%)、民生(36.9%VS 预测34.6%)、农行(20.8%VS预测20.3%)、交行(17.8%VS 预测20.3%)、南京(37.4%VS 预测23.3%)均小幅超过我们预期或基本符合我们预期。按照我们的归因分析模型,行业整体角度规模扎实增长贡献14.7%的业绩增长。

  同业重点分析——夹缝中野蛮生长的玫瑰

  同业的爆发增长是银行在资本压力和成本压力下主动调整资产结构的结果。上半年大部分银行的同业资产都取得了较大幅度的增长,负面效应是摊薄了息差,但是对于整体净资产收益率的影响不大。货币政策的紧缩造成了银行间市场流动性紧张的局面,推升了同业资产收益率。展望未来,寄希望于同业业务大幅度增长的其他银行并不一定会取得持续稳定的收益,除了大行和兴业超过万亿同业规模,其他银行的同业资产规模尚不能证明已经实现了规模效应;同时,同业业务面临着日趋严格的监管制度,收益率有进一步下降的空间。

  资产质量和拨备分析——恶化趋势减缓,到底多提还是少提了三、五亿

  我们必须承认的是,不良率继续上升,不过上升的速度已经在减缓。探寻银行真正的不良率情况,我们发现除了中行、建行和农行以外,加回核销的各家银行不良率均出现小幅上升,其中平安、南京和宁波上升较快。从信用成本计提的角度,2010 年延续至今的高拨备计提趋势开始出现缓解。市场所说的拨备“反哺”利润的迹象开始出现。从监管压力来看,目前显著低于2.5%拨贷比的银行中,中信(1.67%)、兴业(1.82%)、平安(1.73%)和宁波(1.71%)的压力相对较大,而就拨备计提力度来说,我们认为中信和宁波在下半年需要进一步提高拨备的计提力度。

  资本充足率的夯实更多是资产结构调整的结果

  环比1 季度,不少银行如农行出现了核心资本充足率上升的趋势,但是我们认为这与银行业今年上半年进行的资产同业化有明显关系。将高耗资的信贷资产置换为低耗资的同业资产造成了加权风险资产实际增速放缓,从而减慢了对于资产的整体需求,未来净资本还是银行最宝贵的财富。

  估值向下空间不大,但向上催化还没有出现,维持行业中性评级,防御价值明显

  中报反映出来的情况是银行业增长相对扎实,基本符合市场预期和我们预期。各细项来看,息差环比下降趋势基本确立,加息翘尾因素已经基本结束;资产结构方面,在额度、资本充足率等多方面压力的情况下,资产同业化趋势明显;资产质量问题温和暴露,投资者越来越对于五级分类心存疑虑,所以反而更加看重逾期贷款情况,已经在中报中看到银行计提信用成本的力度开始略有减弱,得到维持的拨贷比和拨备覆盖率更多的是不良率上升的结果。我们认为,中报中出现的资产结构调整和拨备合理精细化的计提是银行面对行业景气向下,在积极准备应对更为复杂和充满挑战的经济情况,我们称之为“自赎”。往后看,我们相信现处于破净边缘的行业估值隐含了对于资产质量问题大幅度爆发的悲观预期,作为后周期行业的银行在没有出现明显的经济触底回升迹象前,有绝对收益的空间并不大,但是与其他行业相比我们认为还是具有明显的防御价值,除已经在中报点评中调整业绩的银行外,暂不再进行其他业绩调整,维持行业中性评级。防御角度推荐农行、交行、浦发,长期看好民生、兴业。

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