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刘逖:市场创新的十个关系和三个方向

2013年01月19日 19:36 来源: 金融界网站 【字体:

  上海证券交易所金融创新实验室主任、基金与衍生品部总监刘逖

  金融界网站讯 由刘鸿儒金融教育基金会和《当代金融家》金融家杂志社主办的2013(第五届)金融家年会在京举行,上海证券交易所金融创新实验室主任、基金与衍生品部总监刘逖谈论了市场创新的十个关系和三个方向。以下为部分文字实录:

  刘逖:感谢陈会长,也感谢《当代金融家》杂志给我这样一个机会跟大家做交流。

  刚刚陈会长和几位老总对证券市场的创新和今年大的步伐都做了很多展示,我在这里谈虚一点,特别是从交易所市场出发,讲市场创新的十个关系和三个方向。

  十个关系里面有五个是跟方法论有关的,还有五个是跟市场结构有关系的。从方法论的关系来讲,第一个还是目的和手段,去年以来,特别是郭主席就任证监会主席以后,证券市场创新特别快。我们在交易所,我主要是负责基金和衍生品的业务,很多基金公司和证券公司实际上有很多并没有做好充分的准备,特别是基金公司,证券公司还好一些。在目的和手段处理关系方面,还是不能够为创新而创新,刚才中信的专家也讲了创新是为了牟利,都是对的,但是不断怎么说,我们需要正确处理好目的和手段的关系。从市场来讲,证券机构来讲,基金公司也好,证券公司也好,核心就是要给它服务的对象带来价值、带来利益,这个利益可以是直接的投资回报,也可以是给它提供一个风险管理的工具。

  第二个也是方法论上的,就是模仿和创新的关系,证券市场的创新、金融创新总体来看是没有保护的,或者说保护是不充分的,不只是中国这样,其他国家也这样,但是其他国家好一些,美国有一些金融的产品也是可以申请专利的,我们这边金融的和证券的创新,基金公司的产品都是不能够申请专利的。模仿和创新里面有几个东西容易形成误解,可能对我们中国还是有比较大的借鉴意义。第一点就是观念上的,从1840年以来中国一直相对落后于西方国家,我们有一个观念,特别是在改革开放初期。我们一直认为西方会比我们好,所以就非常盲目的崇拜,喜欢模仿他们,模仿西方的一点东西拿过来,就叫做创新了,这其实是应该正视的问题。模仿不是创新,只是对创新的替代。第二个误区,我们在国内做创新,经常会有一个现场,叫做“新瓶装旧酒”,我把形式都变了,很像是创新,但是里面装的东西还是老东西,政府的改革可能更明显一些,以前有几次大的机构改革,形式上三个部委合并了,但是其实也没有改很多,就是新瓶装旧酒。还有一点,创新是不可预见的,人类未来的发展路线是没有目标的,或者是没有模式的。社会发展是非线性的,是没有模式的。但至少讲创新是不可预见的这是很有道理的,因为不可预见,所以必然就会存在很大的风险,对创新要怎样保护是行业,特别是监管层,应该要思考的问题。从交易所的工作来看,2012年有几个新的创新产品进入市场,证券公司也是希望对产品有保护的,但是保护的法律依据上是不足的,这也是一个大问题。如果创新不被保护,创新就会被模仿,不能得到很大的回报。

  第三是处理好当下和未来的关系,因为很多改革是我们看到问题才会改革,这是头痛医头,脚痛医脚的改革。短期化和未来的长远目标是相冲突的。同时还要考虑到有些创新是比较大的体制上的创新,大的改革、大的创新,必然会对现有的一些部分人的利益会做利益的调整,这个利益的调整,有的时候并不是既得利益的概念,但是它可能是原来的市场上形成的,他实际上是一个无辜者。比如股票市场的新股改革,股票市场新股发行的改革目前来看市场化程度是不够的,但是现在不对新股发行做市场化,因为我们有些相应的法律法规是配套没出来,可能就会有一些造假的行为,因为八倍市盈率也好,十倍市盈率也好,十五倍的市盈率也好,是针对公司的增持业绩的,如果这个业绩是作假的,法律不是很健全的情况下,就不能很快的放开IPO。IPO的价格和二级市场的价差是息息相关的,除了大盘蓝筹股之外,普遍的价格是在二三十倍的市盈率的价格。这样的价格目前已有的投资人,是在既定的规则下参与二级市场的,所以它是按照二十倍、三十倍的价格来支付成本的。突然一下子市场化放开,未来IPO放开,这批人的利益就要有补偿,或者有制度性的安排。六七年前谈股改,当时一说股改,二级市场就会大跌,很多证监会领导有说在他的任上是不谈股改这件事的。但是后来我们创造性的用了一些新的手段,上市公司提供一些对价,就比较巧妙的解决了这个问题,就是当下的问题和木来的长远目标要很好的兼顾。

  第四是激进和渐进的改革,改革路径选择的问题,中国的改革至少从最近30多年的改革来看,是渐进性的改革,我们整个经济的改革是渐进的,走社会主义市场化的道路。但是实际上渐进改革每到一定程度之后,就会有一个激进的阶段,这个激进的阶段是爆发性的阶段。在过去30多年中间也有那么一小段,但是可能后来没做出来。

  第五就是创新和风控,就是创新和监管的关系,我不展开了。

  另外五个关系是和市场结构有关。第一是场内市场和场外市场的关系,现在证券公司都在忙着建设自己的场外市场,从场外市场比较灵活,确实是比较创新、比较便利,但是场内市场透明度比较高,相对规范一些,从历史上比较大的几次金融危机来看,通常都是先是场外市场出了问题,最近几年在欧美,特别是美国非常明显的一点是场外交易的场内化,这是在不牺牲场外交易灵活性的情况下,有一个比较好的信息披露,有比较好的监管,有比较好的制度化安排。我们国内做的最好的场外交易场内化,就是银行间的债券市场,本来是场外交易,但是通过银行间市场的组织形式,实现了场内化,所以规模做得特别好,而且到目前为止也没有发现什么特别的风险。场内和场外的关系,这两个市场应该是互补的、齐头并进的。

  第七个关系是现货和衍生品的关系,本质上看就是成熟的、发达的、规模比较大的现货市场,是衍生品市场发展的基础。同时反过来,衍生品市场也是可以对现货市场提供比较好的价格发现和风险管理的工具,二者是相辅相成的。而且从最近一两年的情况来看,以现货为主的证券交易所可能都面临着下坡路。对券商也是一样,券商要做一些衍生品的业务,只能通过IB的业务来做,现在开始放开它的柜台类的衍生品业务,但是券商做柜台的衍生品业务,最大的问题就是自身的风控、自身的风险怎么样对冲,衍生品总体来说是灵活的游戏,一方赚,另外一方亏,两者加起来是收益等于零的。如果和客户做大量的衍生品交易,最终是客户挣多少钱,他就亏多少钱,他亏多少钱,客户就赚多少钱,这也是一个很大的问题。在中国需要有一个比较好的衍生品市场,比较大的衍生品市场,可以把证券公司、相关的机构也好,给客户提供的衍生品的交易,把它的头寸、风险,到一个大的衍生品市场里对冲掉。

  第八个关系是机构和散户的关系,机构在股票市场、在衍生品市场都是这样,机构总体来说信息的获得、交易技术、专业知识方面是有优势地位的,怎么样正确的处理机构和散户的关系,怎么样处理机构和他的关系也是很大的问题。有几个事情要做,一个是合格投资人的制度,另外是做机构投资者要承担起在市场上和他的地位相匹配的社会责任。比如说促进公司治理,优化上市公司治理的环境。

  第九个关系是投资和融资的关系,中国在资本市场时间不长,但是在前一段时间,在90年代,当时还明确提出来,证券市场要为国企改革服务,有一段时间是偏重于融资方的,对投资方的利益、对市场、对政权交易所、对机构、对证券公司给客户提供的投资方面是比较弱的,所以也要平衡投资和融资的关系。

  第十个关系是前台和后台的关系,中国市场总体来看是少数几个前台和后台分割的市场,香港也好,欧洲也好,德国也好,绝大部分市场前台和后台是一体化的,一体化就能够极大的降低市场运作的成本,比如当时有一个统计,德交所每一笔交易0.03欧元,美国处理一笔交易成本是它的好几倍。CBOE是全球盈利最强的一个机构市场,它的结算、它的后台全是一体化的。

  交易所创新的三个方向。大类来讲,第一类是基于规模经济的创新,就是要把已有的东西做大,已有的产品做大,有足够的规模,可以产生规模经济效益。目前有几个想做的,第一是做大市场规模,上交所有四个市场,现在正准备在建第五个市场。股票市场还是要继续做大蓝筹,债券市场、基金市场、衍生品市场,衍生品市场做大期权、个股交易的同时,还要针对衍生产品线交易继续扩大衍生品市场的交易。场外市场主要是重点服务证券公司、基金公司,为他们的风险管理、风险对冲提供服务。

  第二是提高市场流动性,流动性是整个证券市场生命所在,通过完善交易机制。

  第三是拓展市场的边界,通过系统互联等等方式实现交易所跨境业务的扩张。

  第四是拓展参与的群体范围。第一是基于规模经济的创新。第二是机遇范围经济的创新,就是我要做的产品线非常多,交易品种特别多,主要是有几个想法。第一是扩展产品线,推动衍生品市场发展,实现丰富包括基金、债券、衍生品在内的品种。第二是上下游拓展业务,逐步实现纵向一体化整合,比如上交所已经参与的区域性股权市场,从场外市场着手,建立一个支付结算的体系,最终为客户、为投资者、为进攻机构提供高效的一站式的服务。第三是横向的业务扩张,通过充分发挥现有的优势,逐渐实现金融控股集团化。

  基于成本节约型的创新,主要是两个方面。第一是推动前台和后台纵向的业务整合,提高运行效率,节约成本。第二是完善交易方式,降低交易成本。谢谢大家。

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