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2013年中国经济展望:房市继续回暖 利率基本稳定

2013年01月22日 13:34 来源: 金融界网站 【字体:

  第七部分 货币政策保持稳健

  合理适度灵活应变

  2013年,在经济增速有小幅反弹但仍需巩固、物价重新上行但总体可控同时国内外不确定因素依然较多的复杂格局下,货币政策将维持稳健基调,并注重把握好力度和增强灵活性。预计存款准备金率在年初可能适度小幅下调,之后保持稳定。基准利率保持基本稳定,但也不排除在上半年小幅下调1次或是进一步扩大贷款利率下浮幅度的可能,以推动企业融资成本的降低。

  一、2012年稳健货币政策适时适度预调微调

  2012年,人民银行按照国务院统一部署,综合运用各类工具认真贯彻落实稳健的货币政策,并根据经济形势变化适时适度进行预调微调,注重增强调控的前瞻性、针对性和灵活性,较好地处里好了稳增长、调结构和控通胀三者之间的关系。全年法定存款准备金率共上调了2次、累计1个百分点;存贷款基准利率共下调了2次,一年期存款基准利率累计下调0.5个百分点,一年期贷款基准利率累计下调0.56个百分点;继续优化实施差别存款准备金率动态调整机制,引导金融机构合理、平稳放贷;灵活开展公开市场操作,特别是下半年以来连续开展逆回购操作,保持金融体系流动性合理、适度,避免货币市场利率过度上扬。与此同时,央行将银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由千分之五扩大至百分之一,汇率形成机制改革再进一步;并在下调基准利率的同时扩大存贷款利率浮动区间,利率市场化进入实质性推动阶段。货币政策预调微调效果显著,货币和信贷平稳增长,社会融资总规模同比上升,金融对实体经济的支持力度不断增强。

  二、2013货币政策基调稳健,实际操作偏向中性

  1、货币政策基调保持稳健,注重把握好力度和增强灵活性

  2013年,综合考虑国内外经济金融形势变化,货币政策同时存在放松和收紧的压力。一方面,经济增长仍需进一步巩固,向松微调完全退出尚早。从2012年三季度开始,经济企稳回升的迹象趋于明显,未来经济增长逐步回升的态势基本可以确立。但经济回升的基础并不十分牢固,2012年12月份PMI指数与上月持平,表明经济回升势头较弱,特别是新订单指数与上月持平,表明市场需求平稳,进一步回升力量不强。民间投资增速未见回升表明经济增长的自我动能尚未完全恢复。如下图所示,2012年三季度以来的投资增速回升,主要是由中央项目增速加快回升带动,民间投资增速仍处在下降通道之中。2012年11月份企业中长期贷款罕见地出现下降和M1增速持续较低进一步表明,企业盈利预期并未出现根本好转,经营活力依然较低。在此情况下,货币政策过紧显然不利于民营企业融资。此外,2013年继续实施积极的财政政策,预计赤字规模可能较之2012年进一步扩大,扩大财政支出规模也要求货币政策不能过紧。  

  但另一方面,防止房价大幅反弹、避免投资过热、物价重新上行和外围流动性宽松又带来货币政策收紧的压力。2012年房价在6-7月和11月出现了反弹,尽管是多种因素共同作用的结果,但前期货币政策向松预调微调、两次降低基准利率也是原因之一。从中长期来看,在城镇化继续推进的大背景下,房价依然存在上行压力。为避免房价大幅上涨,货币政策不宜过于宽松。2013年是增幅换届年,地方政府的投资冲动不小。从缓解投资过热风险来考虑,货币政策也不会进一步放松。尽管2013年物价总体可控,但在物价重新上行的情况下,特别是考虑到下半年物价涨幅可能有所加快,为有效管理通胀预期,货币政策似有前瞻调控的必要。最后,主要发达经济体持续实施量化宽松政策,全球流动性宽松格局下我国资本流入压力上升,这也要求货币政策趋紧。有媒体报道2013年M2增长目标为13%,低于今年14%目标值和13.8%的实际值,也反映出对2013年货币政策放松的谨慎态度。

  综上考虑,我们认为,2013年中央经济工作会议提出的稳健货币政策,将是真正意义上的“中性”,不会进一步放松同时也不会明显收紧。同时中央经济工作会议提出“要注意把握好度,增强操作的灵活性”。我们认为,把握好力度主要体现在两方面,一是体现在社会融资总规模和信贷投放的适度增加而不会大幅扩张上,这在前面已有详细阐述,此处不赘述;二是体现在对利率、准备金率等具体工具的运用上,将会采取小幅、微调的方式,不会连续大幅调整。灵活性也将体现为两点,一是2013年的货币政策操作更加注重根据内外经济金融形势变化的灵活应变、相机抉择上;二是与2012年下半年类似,灵活性相对较强的公开市场操作仍将是2013年的主要货币政策工具。此外,鉴于利率市场化等金融改革也具有短期政策效应,类似2012年那样同时调整基准利率和扩大浮动区间的可能性在2013年依然存在。

  表7.1:我国货币政策基调变化  

时间

货币政策基调

1997-2002

稳健的货币政策,事实上偏宽松

2003-2006

名义上保持稳健,事实上稳中趋紧

2007/01-2007/12

适度从紧

2008/01-2008/09

从紧

2008/09-2009/06

名义上适度宽松,事实上非常宽松

2009/06-2009/12

名义上适度宽松,实际开始微调

2010/01-2010/12

名义上保持适度宽松,事实上趋紧

2011/01-2011/06

名义上稳健,事实上偏紧

2011/07-2011/12

名义上稳健,事实上开始向松微调

2012/012012-12

名义上稳健,事实上适度放松

2013/01-2013/12

名义上稳健,事实上偏向中性

  2、准备金率2013年初可能适度下调,之后保持稳定

  总体来看,鉴于2013年外汇占款增量有所上升、公开市场到期资金量不低,准备金率大幅下调的必要性不大。但从前瞻性地合理安排银行体系的流动性来看,预计在2013年初可能适度下调准备金率1-2次,每次0.5个百分点。这一是考虑到在贷款增速下降、金融脱媒分流存款、外汇占款增长趋势性放缓等因素的影响下,未来存款增长放缓将成为趋势,法定存款准备金率需要从高位适度下降;二是尽管降准与逆回购同属数量型工具,但其功能仍有很大不同,从降低银行资金成本、扩大信贷投放、增强银行资金运用能力的角度看,降准依然具备不可替代的作用;三是年初一般是信贷需求较为旺盛的时期,此时降准有利于银行扩大信贷投放以支持实体经济,夯实经济企稳回升的基础;四是尽管2013年全年公开市场到期资金量不低,但一季度为零,且有2000多亿的逆回购到期,仅通过逆回购来释放流动性恐难以满足需求;五是物价涨幅年初尚不明显,在此期间降准不会导致通胀预期加大。

  从技术的角度来看,2013年一季度确有下调准备金率的必要。按照全年新增贷款9万亿、1季度占比30%计算,则1季度新增贷款2.7万亿左右。鉴于2013年企业债券发行规模继续扩大,预计1季度银行持有的企业债券增加5000亿左右(2012年1季度为4000亿)。尽管外汇占款增长有所恢复,但鉴于1季度一般会有贸易逆差,且短期资本流动不确定性依然很大,预计1季度新增外汇占款最多不超过2000亿。上述三项加总会带来新增存款3.4万亿左右。假设准备金率不调整,3.4万亿的新增存款需要银行缴纳约6500亿左右的新增准备金,再考虑到1季度有近4000亿的逆回购到期和2000-3000亿左右的财政存款增加,则1季度银行体系将会被抽掉最高约1.3万亿的流动性。即便外汇占款带来2000亿的新增流动性,仍有1万多亿的资金缺口,逆回购的压力很大,需要通过适度下调准备金率来加以缓解。

  3、存贷款基准利率保持基本稳定

  2013年,货币政策的“两难”主要体现在利率政策上。一方面,与2012年上半年不同,未来基准利率下调的必要性已经大为降低。一是受今年两次降息和扩大贷款利率下浮的影响,贷款平均利率已经开始下行,2012年9月贷款加权平均利率为6.97%,较年初下降了1.04个百分点。可以预计随着贷款重定价的进行,未来市场利率继续回落;二是鉴于未来债券市场进一步发展、发债融资成为支撑企业中长期融资的重要渠道,在企业债券发行利率仍远低于一般贷款平均利率的情况下,仍有利于债券融资增长,通过降息进一步引导债券利率下行的需求并不迫切;三是物价重新上行,特别是2013年下半年物价涨幅可能稍大,预计全年的CPI涨幅在3-3.5%左右,目前一年期存款基准利率为3%,降息不利于通胀预期的管理。

  但另一方面,大幅加息的时机也不成熟。这一是因为正如前述,目前经济增长仍需进一步巩固,大幅加息不利于实体经济恢复增长;二是物价运行处在上涨周期的前半段,总体依然较为温和、可控,尚未到运用连续加息手段来抑制通胀的地步;三是2013年资本流入压力较大,大幅升息会导致中外利差过大,进一步加剧资本流入并带来人民币升值的压力。综合考虑正反两方面因素,预计2013年利率政策保持基本稳定的可能性较大。但中央经济工作会议提出要“切实降低实体经济发展的融资成本”。尽管目前贷款加权平均款利率已经开始下降,但幅度并不大。2013年,在实体经济信贷需求不低、银行信贷供应平稳的形势下,新发放贷款利率大幅下行的可能性不大。因此,不排除在上半年物价涨幅不高、市场利率回落缓慢时小幅降息1次的可能,或是通过进一步扩大贷款利率下浮幅度的方式来推动企业融资成本下降。

  回顾历史上利率政策保持稳定的几个时期,除了因基准利率已经达到高点或低点、因而无法进一步上升或下降的几个时期利率政策被动保持稳定外,在基准利率具备调整空间而利率政策依然保持稳定的时期只有2005-2006年期间。当时正处在经济小幅回升、物价趋于上行但仍可控、货币政策基调稳健但趋于收紧的运行格局下,彼时一年期存款基准利率与CPI月同比之差在0.4-1.5的区间。当前的情况与之类似,同样是经济增速小幅回升、物价重新上行但基本可控、货币政策基调稳健。而考虑到2013年的物价形势和银行实际的存款利率几乎上浮到顶,实际正利率有望维持在0.3-1.5的区间,因而利率政策保持稳定的可能性较大。

  4、公开市场操作仍将以逆回购为主

  2003年至2011年三季度期间,在国际收支持续顺差、外汇储备激增的情况下,外汇占款巨额增长成为我国基础货币投放的主要方式。但自2012年四季度以来,外汇占款增量显著下降,从而导致基础货币增长缓慢,银行资金紧张。展望未来,尽管国际宽松货币政策和我国经济平稳增长可能会导致外汇占款有一定程度回升,但在贸易顺差收窄、FDI难有明显回升的情况下,外汇占款增速放缓将成为趋势,以外汇占款投放基础货币的机制将难以为继。在此情况下,2012年下半年以来,央行明显加大了逆回购的力度,全年通过逆回购累计净投放资金达4980亿元。

  较之下调存款准备金率,通过逆回购来释放流动性具有灵活性、针对性和直接性三个特点。逆回购期限一般较短,最长也不过1月左右,可以起到灵活调节到期资金、合理摆布流动性分布的作用。与存款准备金率调整作用于所有金融机构不同,资金需求大的金融机构可以选择多开展逆回购交易,其流动性压力可以有针对性地得到化解。此外,逆回购还可以起到直接引导货币市场利率、平抑利率波动的功效。展望2013年,在货币政策操作更加注重灵活性、准备金率不会大幅调整、利率政策保持基本稳定的情况下,公开市场操作将继续“唱主角”,继续担当平抑流动性波动、保持流动性合理、引导市场利率走向的主要工具。鉴于外汇占款增量不会大幅上升、存款增速难有显著提升,为避免银行体系流动性过于紧张,通过逆回购来投放流动性仍将会是常态。

  5、存贷比监管有望得到改进以促进银行平稳放贷

  考虑到存贷比指标仍有一定的适用性,且属于法律规定,完全取消存贷比监管并不合适,更为可行的是对存贷比监管进行适当的改进和优化。预计2013年通过将部分同业存款纳入存款计算等方式来改进存贷比监管的可能性较大。这将有助于缓解银行的存贷比考核压力,增强银行的资金运用能力。存贷比压力的缓解有助于降低信贷投放季初较少、季末大幅增加的波动,促进银行平稳放贷;同时也会降低货币市场利率的波动,促进货币市场利率水平的稳定。

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  机构来源:交通银行

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