在深圳第一高楼平安金融中心一带，是林立的高档办公楼，临近午休的电梯中，时常能听到脖子上挂着工牌衣着考究的职员们议论纷纷：“产品都做不了，2018年的年终奖肯定没有了”；“××公司的产品80%都是与房地产相关，情况更糟糕”。

　　磕磕绊绊的2017年，已经让资产管理行业的从业者忐忑不安，但人们心知肚明，2018年监管必然会更加严格。谁能顺利通关，谁会倒下？

　　资管新规

　　就职的深圳某中型证券公司，林小玫周围又有两位同事要跳槽了，自己也在考虑是不是要转行。

　　2017年，林小玫所在的团队做了几十亿元的项目，在赚钱的动力驱使下，他们不断拓展关系、撮合交易，但2018年，不仅生意没办法做，已经做成的项目也面临麻烦。

　　林小玫此前做得最多的业务，就是把公司的自有资金，利用信托渠道，与其他来源的资金组织到一起，做成结构化的资管产品，把公司的钱加上几倍的杠杆，拿去参与上市公司的定向增发，或者拿去购买上市公司大股东的可交债，从而赚取超额利润。

　　“哪有不带杠杆做的呀，大家把资金使用效率放到最大。”林小玫对时代周报记者说道。

　　据时代周报记者了解，资金加上杠杆，套用结构化资管产品的外衣，通常能获得10%以上的回报。也有很大部分资金被投入到了房地产开发，资金来源除了证券公司自有资金，更主要是来源于银行理财资金。

　　但“资管新规”一出来，这条路就走不通了。2017年11月17日，监管层联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，征求意见截止日期为12月16日。

　　虽然“资管新规”设定了过渡期，为2019年6月之前，但是，“现在银行基本都提前执行新规，一方面，资管产品到期后，看着有风险的，就不再续约；另一方面，有些产品，即便续约，也要求把杠杆率从2倍下降到1倍。”林小玫对时代周报记者说道。

　　对于资管产品的组织者，这就到了最焦虑的时刻，因为银行撤资，意味着除非有资金实力，以自有资金去补充资金，要不然就必须到处寻找新的资金来源，结果往往是要承担更高的资金成本。

　　如果找不到资金怎么办？就意味着违约。

　　最近，陆金所代销的涉及118名投资人、本金收益规模1.39亿元的资管产品就出了问题：此产品为大同证券作为管理人的集合资产管理计划，该计划通过中海信托投向了龙力生物，该产品本来应该在2017年12月8日到期，但龙力生物没能按时兑付本息，出现逾期。

　　旧项目的烦恼

　　但林小玫更心烦的是过去项目带来的麻烦。对于定增类产品，如果公司资金实力强，银行撤资、降低杠杆或许总能找到办法应对，但林小玫做得最多的股权质押相关的资管产品一旦出问题，就要亏本了。

　　在这个生意里，证券公司通常与上市公司股东谈判，以其股票做抵押给其提供信贷资金，放贷出去的资金可以获得年化7%左右的利息收入，证券公司自己没有钱，就把这个项目做成资管产品，向证券公司的客户们销售，客户们把资金投入到资管产品，可以获得5%左右的年化收益，证券公司就是赚取这中间的2-3个点的利息差。

　　但如果上市公司大股东跑路、违约、不还钱，那就成了坏账，证券公司就要蒙受损失。这样的案例还不少：2017年12月，巴士在线第二大股东王献蜀一度失联；新三板公司ST哥仑步（835494）在2015年挂牌的一个月之后，控股股东魏庆华就把手里的占公司42.72%的所有股份，一次性质押了出去，套取资金之后快递一封辞职信就失联了，公司公告称“尝试联系魏庆华未果”。

　　“最近处理了好几起失联的情况，万幸的是，最终都把资金追回来了。”林小玫对时代周报记者说道。

　　截至2017年7月，根据中国证券登记结算公司的数据，市值已经达到5.62万亿元。其中，主板公司被质押的股票市值为2.76万亿元，中小板1.8万亿元，创业板0.86万亿元。

　　面临的同样问题是，资管新规压力下，银行等都不断抽回在这方面投入的资金，努力降低杠杆，而不断出现的“失联、跑路事件”则进一步加速了人们回收资金的节奏。

　　信托通道

　　“不知道未来会怎样，悲剧的是，公司80%的业务都是地产相关，人员的经验素质也是偏地产行业，原来的生意模式肯定是没办法继续了。”北京一家中型信托公司员工李明对时代周报记者说道。

　　此前，李明做得最多的业务，就是与银行理财池中的资金对接，通过信托通道，做成资管产品，然后投资向非标准化产品，通常是房地产开发项目，实质上就是把银行表外的钱拿出去放贷给地产商。

　　而资管新规重点打击的对象，恰是“非标”。“银行公布理财中非标为4.6万亿元，但估计实际上在9万亿元-10万亿元以上，所有资管产品所含的非标资产估计在20万亿元。”李明说道。

　　过去几年的突飞猛进，使信托几乎完全成为银行放贷给地产商的通道。据统计，截至2017年9月，银信通道类余额13.58万亿，占所有信托产品的比例为56%。

　　李明和他所在的信托行业，还没等到资管新规的细则，银监会的政策已经如期而至。

　　2017年12月22日，银监会下发55号文《关于规范银信类业务的通知》，明确四个“不得”：不得为委托方银行违法违规提供通道业务；不得将信托资金违规投向房地产、地方政府融资平台、股市、产能过剩等限制或禁止领域等。

　　2017年12月26日，中信信托发布了自律承诺函说，作为信托业协会会长单位，承诺2018年公司银信通道业务规模只减不增，并将积极与存量业务合作方沟通，争取提前终止部分业务。

　　资管产品将征增值税

　　在超过百万亿元规模的资管行业战战兢兢的时刻，政策在继续收紧。

　　2018年1月1日，资管产品将开征增值税，纳税人主体为资管产品管理人。产品管理费按6%征收，资管产品收到的利息收入，课以3%的税率，交易金融产品获得的资本利得，课以3%的税率。

　　对此，中江国际信托2017年12月20日发布公告称，由于增值税政策影响，2018年1月1日起，公司管理的信托产品各受益人及参与方，信托利益金额及交易价款可能下降。

　　目前，资管行业规模超过100亿元，其中，银行理财规模30万亿元左右，信托资管近20万亿元，券商资管18万亿元，保险公司资管14.5万亿元左右，公募基金及专户子公司合计25万亿元左右，私募基金10.9万亿元。

　　但是，公募基金在某些环节可以免税。根据政策：证券投资基金管理人运用基金买卖股票、债券的转让收入免征增值税。这里专指公募基金，私募的管理人和基金都不是金融机构的身份，因此不能享受此免税政策。

　　或许这恰反映了管理层的政策意图，让投资回归本源。而即便在公募基金领域，政策也在不断调整。

　　2017年上半年，公募基金规模达到10万亿元，其中货币基金5.11万亿元，债券型基金2万亿元，混合型基金1.9万亿，股票型基金0.7万亿元，其中主动型股票基金2233亿元，其他是指数型股票基金4790亿元。

　　此前，林小玫所在的机构，由于拥有公募基金牌照，便聘请投研团队做债券，去各个城市商业银行拉资金，实际上就是作银行委外基金。

　　2016年银行资金委外基金大爆发，大量资金从银行通过委外定制化的方式，流入公募基金，终于引起监管层的警惕，于是2017年3月行业迎来监管新规，去通道去委外，要求单一投资者持有的基金份额超50%的基金产品，应该采取封闭式运作或者定期开发运作，如果定期开放其周期不得低于3个月。

　　根据2017年三季度数据，定制基金资产净值合计1.76万亿元，比二季度下降20%。

　　但不久，货币基金2017年11月底规模暴增到6.8万亿元，成为公募基金冲规模的利器，再次引起监管层的警惕。

　　2017年12月8日，中国基金业协会党委书记洪磊说，基金评级机构应该不再公布包含货币基金的基金规模排名数据；12月底，基金公司又接到监管层的总计18项监管规定，例如：不得对货币基金进行任何宣传，不再支持快速赎回、T+0的业务。

　　但是，随着近期对于货币基金的政策收紧，市场又重新选择委外的方式，2017年9-11月份，每个月成立的委外基金数量平均为3只，但到12月，却一下子成立了22只。

　　“估计距离再次引起监管警惕不远了，2018年不能再开挂乱来，只有踏踏实实做业绩。”深圳一公募基金人士对时代周报记者说。

　　（文中林小玫、李明为化名）