郭田勇:货币基金快速发展只是利率市场化的一个表象

1评论 2018-07-03 15:49:05 来源:金融界银行 作者:郭田勇 "A股豪门"操盘术曝光!

  近日,证监会与人民银行联合发布了《关于进一步规范货币市场基金互联网销售、赎回相关服务的指导意见》,旨在规范货币市场基金销售中的非公平竞争行为,降低基金申购赎回中的流动性风险,促进行业健康发展。

  货币市场基金设定就是让金融机构能直接投资最优质的短期债券,向投资者提供安全性高、流动性强的短期投资品;所以其投资标的和规则设计中会尽量严格要求,降低投资风险。

  而此次发布的《指导意见》就是在宏观经济存在较大不确定、资本市场波动加剧的大背景下具有稳定市场的作用,帮助货币市场基金加强流动性风险管理,对投资者进行有效保护。

  一、新政促货基稳定、多元化发展

  实际上,从货币市场基金监管来看,其核心要义就是管住其“投资标的”和“流动性”两大风险。

  放在同一标尺下,从投资标的来看,国内货币市场基金的安全度要求更高。例如,国内监管要求货币市场基金只能投资于高安全性的资产,包括:银行存款、债券、同业拆借等;而美国的货币市场基金的基础资产还包括商业票据、结构化商业票据等资产。商业票据和结构化商业票据这些资产尽管信用等级高,但在极端市场情况下存在发生信用风险的概率;而国内货币市场基金投资银行间拆借市场的资产是有银行存款保险以及中国央行作为最后借款人的信用背书,其安全性更高。货币市场基金本身是风险很小的证券产品,美国在投资范围要求上不如中国严格,但即使美国的货币市场基金的历史上,也只出现过三次货币市场基金净值跌破1的情况。

  从流动性管理角度来看,中国也是管理最严格的国家。根据2017年公布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》, 同一基金管理人所管理采用摊余成本法进行核算的货币市场基金的月末资产净值合计不得超过该基金管理人风险准备金月末余额的200倍。也就是说监管对货币市场基金有0.5%的资本金要求。而新规要求“T+0每天限额1万元”、“除银行外禁止为T+0垫资”,这就让大额资金减少了通过互联网等新兴渠道投资于货币市场基金的意愿。这些规定在全球都是最严格的,极大程度地降低了货币市场基金风险。

  此外,从货币市场基金结构来看,零售型货币市场基金流动性风险更小。在美国货币市场基金市场上,机构投资者和个人投资者占比约为6:4。在突发的负面消息冲击下,最先反应的是机构投资人,容易形成“羊群效应”和对资产价格下跌的踩踏效果。2008年金融危机爆发后不久,美国货币市场基金中的机构型货币市场基金近30%的份额在短时间内被赎回;相较而言,零售型货币市场基金赎回份额仅占其规模的5%左右。全球货币基金发展经验也表明,零售型货币市场基金比机构型货币市场基金更稳定。国内近几年发展很快的互联网货币市场基金绝大部分是零售型货基,这些基金发展对进一步优化货基市场结构是有利的。

  二、货币基金快速发展只是利率市场化的一个表象

  利率市场化是指金融机构在货币市场经营融资的利率水平由市场供求来决定。这就意味着,利率的形成有赖于一个机构多元、产品丰富的金融市场。从国际金融发展历史来看,货币市场基金快速发展是利率市场化转型的产物。

  以美国为例,美国从 1970 年开始放开短期大额存款和大额可转让存单利率,但小额存款的利率仍然受到管制(Q条例)。这种存款利率上的差异催生了货币市场基金,这⼀时期货币基金通过吸收小额存款并以机构投资者的身份投资于大额存单,使个人投资者也能享受到市场利率,变相实现了小额存款的利率市场化。随着美国利率市场化进程的推进,货币市场基金的规模也持续增长。从1977年的总资产不到40亿元到2008年金融危机前达到历史峰值3.76万亿美元,相当于同期存款类金融机构总资产规模的32%,达到美国同期GDP的26%。

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  图:美国货币基金余额与市场利率

  香港交易所首席中国经济学家巴曙松曾撰文指出,“美国的金融产品创新贯穿利率市场化改革始终,具有一定的代表性,从其发展历程看,无论是资产管理公司推出的货币市场基金,还是银行推出的大额可转让存单、货币市场账户等,都属于突破原有法规限制的创新产品,促成了美国存款利率市场化实质性启动,也缓解了银行存款流失压力。”

  从中国来看,利率市场化改革推动了银行的负债结构发生了巨大变化,也推动了经营模式的改变。2017年底,中国的银行存款规模为64万亿元,而银行理财规模达到29.5万亿元。货币市场基金可能分流一部分银行存款,但总规模也只有8万亿,而很大一部分还是银行系基金公司发行的基金。所以在很大程度上,货币市场基金发展更像是利率市场化一个结果,而不像是银行负债结构变化的主要原因。

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关键词阅读:郭田勇 货币市场 基金

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