2023年通胀水平温和可控

  作者|高瑞东 刘星辰「光大证券,高瑞东系首席宏观经济学家」

  文章|《中国金融》2023年第2期

  预计2023年国内物价水平温和可控

  2022年,国内通胀呈现出“PPI高位回落,CPI低位回升”的特征,通胀剪刀差逐步收窄。

  进入2023年,在外需持续走弱、内需企稳回升的背景下,预计CPI温和上涨、PPI低位震荡,通胀压力总体可控。笔者预计,2023年CPI同比中枢为2.2%,PPI同比中枢为-0.5%。

  《中国金融》|2023年通胀水平温和可控

  从CPI方面看,防疫政策优化将带来年内消费需求回暖,通胀中枢或将小幅上移,食品与非食品走势相反,结构性通胀特征明显。

  从食品价格来看,2023年上半年猪周期大概率见顶,对应年初食品价格同比冲高后回落。从生猪产能来看,2023年第一季度是生猪供给由弱转强的拐点。根据农业农村部数据,2022年5~11月,能繁母猪存栏连续7个月回升,较4月累计上涨5%。根据能繁母猪存栏对应10个月后生猪供应的规律性,2023年3~9月,生猪供给将逐步恢复。从现实需求看,2022年11月以来,疫情反复冲击生猪需求,供过于求导致猪价持续下跌。但随着年初各地疫情逐步过峰,2023年上半年生猪需求或将迎来较快恢复,带动猪价重回上涨通道,但随着生猪供给持续增加,下半年猪价将步入下行通道。

  从非食品价格来看,2023年输入性通胀有望减弱,但从第二季度起消费需求释放或将带动服务通胀升温。随着疫后各国工业生产持续恢复、叠加欧美等发达经济体总需求降温,全球供应链问题会有明显改善,商品、能源通胀压力将持续缓和。从国内来看,随着防疫政策持续优化,长期压制消费的因素迎来反转。2022年底的中央经济工作会议将恢复和扩大消费作为2023年经济工作的重中之重,未来促消费政策落地,或将进一步带动消费需求释放。从节奏上看,随着各地疫情逐步过峰,自第二季度起服务消费将快速修复,叠加前期服务供给收缩,或将带来服务价格的上涨。

  从PPI方面看,能源供给等外部冲击有望收敛,大宗商品价格回归需求侧定价。在内外需分化的背景下,PPI同比大概率低位震荡。

  第一,从原油方面来看,鉴于需求决定方向、供给决定弹性,预计在2023年需求增长放缓、供给风险边际减弱的背景下,油价中枢小幅回落。需求方面,随着全球经济增长前景转弱,石油需求增长大概率放缓。EIA/OPEC/IEA三大机构预测,2023年全球石油消费量的平均增量为160万桶/日,低于2022年的平均增量(230万桶/日)。供给方面,美国页岩油仍在缓慢增产,OPEC+减产落地后产量短期走稳,未来供给短缺风险主要集中在俄罗斯。由于俄海运原油出口多数转向亚洲,组建“影子船队”规避制裁,部分成品油或转为原油出口,加之欧盟对俄原油价格上限设定偏高,俄罗斯石油主动减产幅度低于预期。

  第二,在美国强势加息背景下,房地产投资、商品消费均进入回落通道,考虑到美国通胀黏性仍比较高,2023年年内降息概率较小,需求侧大概率持续降温,海外大宗商品价格仍处在下行期。

  第三,随着稳地产政策接连落地、防疫政策优化效果显现,国内经济正在逐步走出底部区间,经济基本面企稳回升,有望带动国内工业品价格回暖。

  关注消费需求回暖后的结构性通胀压力

    年内消费恢复高度仍受限,尚不具备全面通胀的基础

  预计年内储蓄率回落速度偏慢,转化为消费的超额储蓄也相对有限。

  《中国金融》|2023年通胀水平温和可控

  第一,疫后居民存款高增,源自于消费性和投资性支出的减少,未来可转化为消费的超额储蓄相对有限。从2019年末至2022年第三季度,住户部门累计增加6.6万亿元超额存款,其中2020~2021年贡献1.8万亿元,2022年前三季度贡献4.8万亿元。考虑到居民存款变化与消费和投资活动相关,根据2019年居民消费倾向计算,2020~2022年第三季度,居民累计减少的消费性支出约为3.9万亿元,其余因购房等投资性支出减少约2.7万亿元。考虑到因投资性支出减少而形成的超额储蓄较难转变其用途,因此,未来可转化为消费的超额储蓄主要为消费性支出减少的部分,即3.9万亿元(2020~2022年前三季度),相当于全年居民消费支出的9%。

  第二,居民超额储蓄多集中在消费倾向低的高收入群体,转化效率偏低。由于疫情对经济带来的非对称性冲击,国内中低收入群体收入受损程度较大,如青年失业率升至历史高位、与个体工商户相关的经营净收入增速低于工资性收入增速。2022年第三季度,全国居民人均可支配收入的中位数增速为5.3%(以2019年为基期的复合增速),低于同期平均数增速6.6%,二者分别修复至2019年末增速的59%、72%。而中低收入群体消费结构中刚性支出占比偏高、储蓄率偏低,因此笔者预计,居民超额储蓄更多集中在高收入群体。由于高收入群体消费倾向偏低,服务消费回补存在上限,多数国家服务消费支出仍未恢复至2019年水平,所以部分超额储蓄很可能成为永久性储蓄,或者转变为投资使用。例如在美国,收入介于50%~100%分位数的中高收入群体,其疫后积累的超额储蓄占比达到全部收入群体的80%。

  第三,疫后中低收入群体资产负债表受损,需要一定时间修复,在收入预期尚未改善之前,消费意愿难有明显提振。从亚洲地区经验看,疫情管控放松后,居民储蓄率回落较慢,仍高于疫情前水平。例如,中国香港、新加坡、日本居民储蓄率自2022年第二季度开始回落,但截至2022年9月,相较2019年同期仍分别高出2.0个、3.5个和5.7个百分点。这可能与早期防疫政策相对严格及财政补贴倾向于企业端有关,中低收入群体资产负债表普遍受损、疫后修复速度偏慢。参照日本经验,2022年4月以来,随着疫情影响减弱,高收入群体消费倾向迅速修复至疫情前水平,而中低收入群体消费倾向修复较慢,至2022年10月,距离疫情前仍有5%~20%的差距。我国的政策选择和其他亚洲国家较为相似,疫后居民收入差距明显走阔,可能同样面临居民储蓄率回落偏慢的现实情况。

  服务消费复苏或带来结构性通胀压力

  第一,疫后服务消费修复空间最大,尤其是接触性服务,其需求恢复斜率较快。从消费结构看,疫后服务消费修复空间大于商品。其中,交通、餐饮、住宿、娱乐等接触性服务是恢复重心。笔者根据季调后的全国居民消费支出情况,使用HP滤波法,利用2013~2019年数值拟合出2020~2022年趋势项,进而计算各领域消费恢复程度。2022年,除食品之外的消费支出均回落至趋势值以下。截至2022年第三季度末,教育文化和娱乐、医疗保健支出距离趋势值分别有17%、7%的差距,其他可选消费支出距离趋势值有2%~3%的差距。

  第二,疫情发生后,服务业供给主体明显收缩,其恢复常态化时间相对较长,供需缺口阶段性走阔,将推升服务价格上涨。从我国情况看,受经济结构调整、市场主体预期转弱等因素影响,当前面临的并非是劳动力不足的问题,而是稳就业压力较大的现实环境。在疫情管控放松初期,感染人数的大幅攀升会导致短期内生产下降、流通速度变慢。但由于奥密克戎毒性偏弱、重症率明显降低,劳动力恢复速度相对较快,类似于日韩等国,在疫情高峰结束后,劳动参与率均快速回升至疫情前水平。相比之下,疫情发生以来,国内服务业市场主体明显收缩,其恢复常态化的时间相对更长,对供给侧的冲击更大。以酒店业为例,2021年国内住宿设施总数、客房总规模较2019年分别下降41%、29%。从海外经验看,2022年各国疫情管控放松后,餐饮、酒店、娱乐等接触性服务业价格涨幅较大,多数国家涨幅在5%左右。根据2021年中国居民消费支出结构,饮食服务、家庭服务、文化娱乐等接触性服务消费占比为9.6%,因此相关服务价格上涨将会带来局部通胀压力。

  政策建议

  第一,强化粮食和能源供给保障,稳定物价基本盘。从短期看,俄乌冲突前景尚不明朗,全球粮食和能源供给扰动仍在。从中长期看,逆全球化进程正加速演变,全球主要初级产品供应链处在重塑阶段,确保粮食能源安全供应是一场持久战。在粮食安全方面,应提高农业综合生产能力,加强常态化物资储备,应对极端天气或突发事件冲击。在能源安全方面,应加大油气、矿产等资源勘探开发,加快推动能源绿色低碳转型,促进能源供给的多元化和稳定性。

  第二,多措并举助企稳岗,保障劳动力供给稳定。2022年12月,国内防疫措施优化后,人员感染率快速上升,造成短期内劳动力供给不足、企业生产效率下降等问题。由于疫情仍在持续反复,相关健康问题可能会导致劳动者出勤频率降低、平均工时减少,对劳动密集型行业生产将带来扰动。但由于我国劳动力供给总量处在高位、空闲劳动力较多,建议通过建立用工余缺调剂机制、就业补贴政策、加强职业技能培训等方式,有效保障企业用工需求。

  第三,加强对服务业的定向扶持,促进服务供给加快恢复。疫情发生以来,餐饮、零售、旅游、运输等聚集性接触性服务业行业,普遍面临消费市场萎缩、经营成本上升、人工租金上涨、融资难融资贵等突出问题,抗风险能力较弱的中小微企业和个体工商户逐步退出市场。为促进服务市场主体恢复,可通过降低税费、减免租金、缓缴社保费、提供优惠贷款利率、投放定向消费券等形式,加强各类财政金融支持。

关键词阅读:中国金融 2023年通胀水平

责任编辑:申雪娇 RF13056
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