危机何时近尾声

　　从硅谷银行破产到瑞士信贷银行被收购，欧美银行业危机至今仍未平息，非银行金融机构、保险公司和基金正在经历各种“连锁反应”，更多金融机构发生动荡是可能出现的情况。

　　尽管经济学家认为不应将当前的形势与2008年金融危机时期银行倒闭相提并论，但是投资者仍对其他金融机构可能很快陷入困境的预期深感不安。

　　美欧银行业危机何时接近尾声？

　　暂时遏制挤兑风险传导

　　在防范危机蔓延方面，美欧监管方面已经迅速应对。

　　美国财政部长珍妮特·耶伦和美联储主席杰罗姆·鲍威尔宣布采取非常措施来阻止硅谷银行倒闭的潜在影响，包括支持储户。

　　美国财政部、美联储和联邦存款保险公司共同发出声明，保证硅谷银行和签字银行的所有储户，包括存款超过25万美元存款保险上限的，可以全数取回存款。

　　美联储还推出激进的新措施，面向所有能提供国债和按揭债券作抵押的银行，即使该等债券市值已经大幅低于票面值，美联储仍然保证以票面值计算，提供全数十成一年期贷款，使所有选择向其借款的银行，无须急于由存款流失而沽售账上债券。

　　另外，11家美国大型银行联合存款300亿美元到第一共和银行，意图稳定该区域银行储户的信心及投资者对区域银行整体的恐慌。

　　与此同时，美国总统拜登承诺追究需对银行破产负责的责任人，并向美国人保证，他们的存款是安全的。

　　在全球范围内，美联储宣布开始与英国、日本、加拿大、韩国、印度和法国的多家主要央行进行日常协调，以便在需要时向其提供流动性。

　　中欧国际工商学院金融学教授黄生在接受《国际金融报》采访时表示，此轮银行业危机中，美联储、美国财政部以及美国银行业出手快、力度强，已经看到储户对中小银行的信心有所恢复，这能够较好遏制挤兑风险的传导。

　　“信心到底能维持到什么程度，取决于美联储的利率政策走向，以及会不会有更多的金融机构出现爆雷。如果美联储保持快速加息，可能会带来更多银行，特别是中小银行资产负债表恶化，更多银行爆雷的风险加大。如果未来更多银行出现问题，银行业自救力度也将不充足，就需要美联储自身动用激进的工具来纾困。”黄生表示。

　　目前，美国银行业危机之时，美联储仍旧选择加息。当地时间3月22日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间上调25个基点，到 4.75％-5％。这也是美国本轮加息周期内的第9次加息。不过鲍威尔暗示，此轮加息目前可能会是最后一次，具体取决于在本月早些时候发生银行挤兑事件后任何放贷收缩的程度。他说，银行业的动荡可能导致金融条件进一步收紧。这意味着美联储加息的必要性可能会降低。

　　而就在鲍威尔发言的同时，美国财政部长耶伦告诉议员，她并未考虑为没投保的银行存款提供广泛担保的方式。这也导致当天的美股银行股午后大幅下挫。不过在3月22日因“嘴炮”一度引发美股银行股大跌之后，耶伦次日又迅速改口，强调“如有必要，准备采取额外的行动”。

　　资产价格长期不具风险

　　欧美银行业危机近期构成影响全球大类资产价格的主导变量。由于对全球银行业未来的担忧，全球金融市场正在经历动荡。

　　在此轮危机之下，美股银行股一度大幅跳水，标普500指数银行类股已从2022年2月创下的纪录高点大跌40％以上。

　　危机也搅乱美债市场、金价狂飙，比特币本月以来累计上涨超过20％，今年以来的涨幅由此达到近70％。

　　黄生告诉记者，此轮资产价格变动受避险情绪的影响会更多一些，不过更大的变量还来自潜在的市场功能的广泛恶化。

　　黄生认为，当市场的基础性组成部分出现脆弱性时，便将出现市场功能的广泛恶化。

　　“比如美国国债市场，大家都知道美国国债利率是很多资产价格锚定的主要资产价格，近期我们看到美国国债的流动性指标，以及10年期美国国债市场都出现比较大幅度波动，这些市场的深度根基已经动摇。在这种情况下，如果市场出现大规模抛售或其他意外事件，有可能就会成为金融危机的导火索。所以如果一些基础性的资产市场功能恶化，未来其他所有的资产价格都会非常危险。”

　　黄生强调继续观察美联储政策动向以及金融机构会否陷入恶性循环的必要。他表示，如果更多的金融机构出现资产端压力，甚至爆雷，这将与2008年金融危机的第二阶段情况类似，此轮危机就很可能会演变成2008年的金融危机。

　　不过他同时认为，这一轮的危机和2008年金融危机性质不同。2008年金融危机中，持有问题资产的金融机构倒闭，并传导影响，带来对手方风险。2008年金融危机之后，监管大大加强，所以美国银行和金融机构相比于2008年要强大得多，应对风险的手段也要更多，同时也足可以遏制因为信心问题带来的风险传导。

　　“当前我觉得我们最多是处在类似于2008年金融危机的第一个阶段，也就是几家大银行或者几个地区性的中小银行出现问题，不至于牵涉大规模影响。所以短期内，市场可能还会因为避险情绪的波动，出现金融机构的股价波动，或者带动整个股票市场的价格波动，但是长期来讲，资产价格风险不大。”

　　“不是一个新故事”

　　加息何时休

　　尽管近期欧美银行业危机笼罩市场，西方主要国家央行并没有因此放缓激进加息的步伐。在欧洲央行加息50个基点后，美联储、英国央行都在上周加息25个基点，瑞士央行加息50个基点。

　　为什么他们不惧银行业危机还继续加息？未来要加息到什么时候？

　　通胀是最主要担忧

　　西方多家央行行长近期都表示，银行破产倒闭事件不会造成系统性影响，各国都有足够的工具在必要时向金融体系提供流动性支持。金融稳定和通胀都是他们关注的焦点。

　　“目前，许多国家的通胀明显高于央行的目标。在此背景下，众多央行进一步收紧货币政策。”瑞士央行行长乔丹近日说，未来几个季度，全球经济增长前景依然低迷。与此同时，全球通胀仍有可能暂时处于高位。不过，从中期来看，通胀应该会回到较为温和的水平，这主要得益于货币政策和经济放缓。

　　美联储最新的声明删除了“通货膨胀有所缓解”的表述，强调“通货膨胀仍然很高”，消费和生产增长适度，因此进一步收紧政策可能是合适的。

　　美国劳工统计局近期发布的数据显示，美国2月CPI同比增长6％，符合市场预期，前值为6.4％。6％的同比涨幅，不仅是自2021年9月以来的最低纪录，也是自2022年6月创下40年来峰值9.1％后的连续第八个月下降。

　　但美联储主席鲍威尔也在记者会上强调，自去年年中以来，通胀情况有所缓和，但近期数据表明通胀压力继续居高不下，劳动力市场仍然过于紧张，美联储距离将通胀率压低至2％这一目标“还有很长的路要走”。

　　中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员徐奇渊认为，短期来看，美国通胀仍在高位，剔除住房、食品和能源成本后的服务价格通胀表现出较强粘性；长期来看，地缘政治冲突背景下的逆全球化挑战还将继续支撑高通胀。

　　尽管近期瑞信风暴也点燃了欧洲银行业危机，但欧洲央行还是坚持了原定的大幅加息计划，宣布加息50个基点，三项主要利率中再融资利率升为3.50％，边际贷款利率为3.75％，存款利率为3.00％。

　　欧央行行长拉加德近日表示：“大规模的政策调整已经过去，自去年7月以来，我们已加息350个基点。然而，通货膨胀率仍然很高，未来道路的不确定性增加了。这意味着通过强有力的战略向前发展至关重要。”

　　欧盟近期公布的数据显示，2月欧元区通胀率为8.5％，略低于1月份的8.6％。但核心通胀率为5.6％，高于1月份的5.3％。

　　欧央行管理委员会成员穆勒3月23日表示，通货膨胀比借贷成本上升更严重，我们需要控制通胀。

　　德国、奥地利、斯洛伐克和立陶宛等国的央行行长都表示，欧洲央行还不能停下加息步伐，因为通胀水平仍然很高，而且可能比决策者预期的更持久。

　　英国通胀水平也一直居高不下，通胀率比欧盟和美国均高出一截。1月份，英国的通胀在连续几个月下降后还在10.1％，而同期美国和欧盟的通胀水平均是个位数。

　　3月23日，英国央行如期加息25个基点，将政策利率提高到4.25％。为2008年以来最高水平。

　　英国央行会议纪要称，如果有证据表明存在更持久的压力，那么就需要进一步收紧货币政策。

　　加息接近尾声

　　“各国央行没有被银行业压力吓住，仍在继续加息，不过现在加息已接近尾声。”

　　荷兰国际银行利率策略师团队在一份报告中写道。

　　欧央行管理委员会成员内格尔（Joachim Nagel）在近期采访中表示，欧洲央行的加息还没有结束，但利率水平已接近限制性区间。

　　美联储最新的点阵图显示，2023年底政策利率为5.0％-5.25％，与2022年12月点阵图一致；2024年底政策利率为4.25％-4.5％，比2022年12月点阵图高25bp；2025年底政策利率为3.0％-3.25％，与2022年12月点阵图一致。这被市场解读为美联储暗示今年再加息一次后，本轮加息进程将结束。

　　兴证宏观团队表示，点阵图显示加息中位数在5％-5.25％区间，和去年12月保持一致，这意味着本次加息后，5月份将迎来最后一次加息。因为硅谷银行带来的影响，抹平了此前鲍威尔在国会听证会中对于加息峰值可能更高的指引。

　　工银国际首席经济学家程实认为，从点阵图来看，未来还有至少一次加息的空间，降息则大概率出现在明年。在金融不稳定性加剧和持续通胀压力之间，美联储短期内将不再强求更激进的利率水平，但长期内并不会轻易改变货币政策的审慎基调。

　　“美联储一方面表示银行危机可能引发信贷紧缩进而伤害经济，但同时又维持年内不降息的立场，导致市场对经济衰退的担忧有所加剧。”国盛证券首席经济学家熊园表示。

　　美联储下调了美国2023年GDP增长预期至0.4％，2022年12月料增0.5％。下调美国2024年GDP增长预期至1.2％，2022年12月料增1.6％。上调美国2025年GDP增长预期1.9％，2022年12月料增1.8％。维持更长周期的美国GDP增幅预期在1.8％。

　　鲍威尔表示，政策制定者普遍预计经济增长将继续迟滞，几乎所有联邦公开市场委员会委员都认为经济增长存在下行风险。不过，他也表示，经济衰退往往是非线性的，因此很难通过模型预测。“很难看出当前的银行危机对‘软着陆’情景有什么影响。我仍然认为有一条通往‘软着陆’的道路”。

　　美国前银行家、前雷曼兄弟金融公司副总裁劳伦斯·麦克唐纳近日表示，美国经济衰退来临的风险在所难免，未来两个月预计经济活动和GDP将“急剧下降”。

　　在英国，近期的经济前景将好于预期、英国央行称，不再预测第二季度会出现萎缩。会议纪要显示，除了能源价格走弱之外，国内和全球需求前景走强也受到其他因素的推动。

　　但经济学家普遍认为，英国的经济前景弱于其他国家。英国央行预计今年全年和2024年第一季度的产出都会下降。这引发了市场的猜测，即英国央行可能是第一批结束激进紧缩周期的主要央行之一。

　　政府还能“兜底”多久

　　3月9日，硅谷银行爆雷的消息引发了欧美银行业地震，一周后，瑞士第二大银行瑞士信贷集团也陷入危机，最后以四折价格“贱卖”。

　　欧美政府在此轮银行危机中行动迅速，各国央行也重新翻出应对流动性危机的指南书，以最后贷款人的身份进行介入。

　　不过，新金融危机的幽灵依然笼罩市场。据《华尔街日报》报道，最新研究显示，如果市场信心持续不足，储户陆续提走存款，多达186家银行或将资不抵债。即便只发生小规模的挤兑，也将有更多银行面临风险。

　　尽管现在判断这是2008年金融危机的翻版还为时过早，但是多位分析人士仍然表达了对风险进一步扩大的担忧，对于政府监管不力的批评也不绝于耳。

　　自食恶果

　　实际上，此轮银行危机与美国放松对银行业的监管和大幅加息脱不开关系。

　　法国《世界报》在其评论文章中指出，硅谷银行的倒闭和美国当局的匆忙介入，表明美国现行的银行业监管存在不足。此外，由债券收益率变化引发的相关金融风险已在英国出现过（指英国养老金濒临破产），利率上升将影响债券收益率，美国并未吸取教训。

　　实际上，在2008年金融危机后，美国施行过很长一段时间的严监管。时任美国总统奥巴马提出了一项“全面改革美国金融监管体系的建议”并最终落实为《多德-弗兰克法案》，其中要求对资产规模不低于500亿美元的银行控股公司和大型非银行金融机构强化审慎监管标准。

　　“但在特朗普任内，美政府为了刺激经济，不惜强制推行了减税降息等一系列宏观措施，更是通过时任财长努钦直接对鲍威尔施压，不仅破坏了美国金融市场长期以来倚重的宏观政策传统框架，更是潜在地削弱了美联储的货币政策独立性，为后期金融监管放松提供了温床。”独立国际策略研究员陈佳对《国际金融报》记者表示。

　　2018年5月，时任美国总统特朗普签署《经济增长、放松监管和消费者保护法案》，大幅降低了审慎监管的标准，将系统重要性金融机构合并总资产门槛从500亿美元大幅提高至2500亿美元。

　　中欧国际工商学院金融学教授黄生指出，这一监管标准的调整，意味着相当多的资产介于几百亿至两千多亿的银行，不会受到法案监管，而硅谷银行的资产在出事前正好处于这一区间，因此没有被监管覆盖。

　　此外，美联储为了抑制居高不下的通胀大幅度密集加息，导致债券价值下跌，成为这次危机的导火索。

　　中央财经大学证券期货研究所研究员杨海平认为，政府的“兜底”措施不能从根本上改善美国银行体系资产负债表的承压状况，美联储货币政策的窘境也未得到根本改善。“这就决定了风险传染的基础条件并未移除，对风险传染失控的担忧如影随形”。

　　萨摩耶云科技集团首席经济学家郑磊对记者表示，美联储加息即便暂时不会引发美国金融行业和市场动荡，也仍然在不断引发海外美元回流，导致其他国家发生债务危机的风险正在不断累积，一旦出现多个主要经济体的债务或金融市场严重动荡，仍有可能祸及美国。

　　“美联储加息过程中产生的金融风险正在从境外向其境内蔓延。美联储处于两难境地：如果加快缩表，美国境内金融市场可能发生剧烈波动；如果继续加息，虽然美元回流不会使美国境内流动性快速紧缩，但是海外金融市场的波动仍有可能失控。而停止加息或放慢缩表又无法压制通胀。美联储期待的经济‘软着陆’很难实现。”郑磊说。

　　欧美对这次部分银行爆雷的处置可以说是快速且大力度的，挤兑和恐慌在大范围扩散之前就被政府和金融监管机构的应对措施安抚住了。但由此次“雷霆手段”带来的信心能持续多久，还要打一个问号。

　　难拾信心

　　除了政府央行“兜底”措施之外，政府也在要求银行高管承担更多的责任。多家银行业领导者与政府官员和监管机构保持了密切联系，寻求制定一套具体措施拯救濒危的中小银行。

　　比如，已有11家银行向第一共和国银行提供了总计300亿美元的存款援助，第一共和国银行也正在研究如何缩减并出售部分业务，以筹集现金并削减成本；在瑞士政府的牵线搭桥之下，瑞银集团同意以30亿瑞郎收购竞争对手瑞信集团，并承担高达54亿美元的亏损；在英国财政部、央行和银行业监管机构联合游说下，汇丰银行宣布以1英镑价格收购硅谷银行英国子公司。

　　对于消费者和金融市场来说，硅谷银行的倒闭已经波及了更广泛的银行体系，这让他们感到不安。因此，从银行业出发，能否重建用户信心将成为关键。

　　“在金融市场上，真正的资本是信任。”《华尔街日报》援引瑞士意大利语区大学金融教授Giovanni Barone Adesi表示，如果人们开始对他们的金融机构失去信任，一切都会快速瓦解。

　　黄生指出，挤兑的出现，多是公众情绪的问题，是信心的问题。“银行业的自救行动也是为了恢复储户们的信心，特别是恢复储户对整个银行业及市场对银行业的信心”。

　　但坏消息是，人们对银行业的信心截至目前仍未恢复。投资者仍旧担心其他银行可能会出现类似的倒闭现象。

　　截至当地时间3月23日，标准普尔500银行指数已下跌1.2％至2020年12月以来的最低水平；地区性银行的不安情绪持续存在，KBW地区性银行指数下滑3.0％。

　　亿万富翁、对冲基金经理比尔·阿克曼（Bill Ackman）警告说，救援计划造成了“虚假的信心”。包括贝莱德首席执行官拉里·芬克（Larry Fink）在内的其他经济学家警告说，硅谷银行的破产可能只是“第一块多米诺骨牌倒下”，随后将“波及整个美国地区银行业”。

　　监管趋严

　　伦敦政经学院系统性风险中心联席主任Jon Danielsson、系统性风险中心研究助理Robert Macrae和Lambodex的创始人兼首席执行官Nikola Tchouparov在一篇共同署名的博客中写道，从活期存款中筹集资金，将其投资于长期资产，造成了典型的流动性错配，这是所有银行都在做的事情，银行的风险经理和监管机构的工作就是尽量减少这种不匹配造成的危险。

　　上述博客文章认为，虽然硅谷银行的失败不太可能导致危机，但它表明，金融体系比公众认为的要脆弱得多。其失败最可能的后果是监管机构将加强对银行的审查，增加贷款成本并减缓经济。

　　的确，在2008年全球金融危机后，银行管理层和监管机构的风险得到了控制，那么在此轮银行业危机之后，监管趋严也被认为是一种必然。

　　黄生认为，目前的银行业危机发生在民主党主政时期，在民主党任上重新把严监管覆盖到更多银行，特别是中等规模的银行，甚至是一些小型银行，是一件可以预见的事情。

　　“现在的监管都是在做善后的事情。”黄生说，“等到大家看到这个风险危机已经没那么严重了，应该会‘秋后算账’。每次金融危机后，总是会伴随着一轮严监管，我觉得这个是可以预期的。”

　　陈佳向记者表示，从宏观审慎金融监管框架层面分析，美国的金融监管当前面临着一系列改革转型问题。超预期降息以治理通胀、适度终止加息甚至降息来稳定流动性和金融市场、最小化当前货币政策对产出和就业的负作用，已经演变成了新的“货币政策不可能三角”，单单依靠美联储提供的解决方案是难以兼顾的。

　　“为了解决这个难题，同时应对美国参众两院对美国大型区域性银行资产质量和运作合规性提出的新质疑，最近美国财政部、美国司法部以及美国证券交易委员会（SEC）等相关部门开始加强宏观合作，严查严打非法交易、制止美国金融行业职务腐败以及金融行业，尤其是加密资产大类监管套利行为；在微观层面，美国新一轮跨部门金融监管联合行动已悄然铺开：监管当局正在迅速排查美国银行业机构涉及监管套利行为的风险点。”陈佳向记者介绍。

　　杨海平指出，尽管欧美银行危机仍在发酵，但对危机的反思已经开始。此轮危机之后，对于美国而言需要思考的并不是监管是否更严格的问题，而是更为宏大的命题，包括：其一，货币政策的底线问题，金融体系能否经受住货币政策短期内从超级宽松到加息狂飙的切换；其二，如何约束滥用美元霸权、让全球为其错误政策买单的冲动；其三，如何优化整个宏观审慎管理体系。

　　尽管当前的形势尚无须与2008年金融危机的银行倒闭相提并论，但讨论此次危机的教训与决策者如何防止此类危机重演仍有必要。

　　“（这）不是一个新故事”，在黄生看来，此次欧美银行业危机其实仍旧是一次历史教训。

　　黄生认为，尽管这次危机与2008年危机的性质并不一样，但这两次其实都来自同样的源头。此次危机的源头是美联储加息，而加息也是2008年金融危机的直接导火索。

　　所以，未来金融市场要特别关注央行的加息货币政策，因为从紧到松，相对容易应对，但是从松到紧，难以控制。尤其是美联储这次连续快节奏的加息，影响非常大，以后市场参与各方都应该吸取教训，在这样的货币快速连续紧缩的环境下，做好预期，及时调整资产端。

　　此外，从宏观角度而言，监管方应该密切注意金融市场、金融部门的风险传导性。上一次金融危机的本质就是对手方风险，如果不尽快把风险蔓延的势头遏制下来，出现系统性问题将不可避免。

　　此次美国监管方出台的监管措施有速度、有力度，甚至是超预期的，但是也可以看到，即便如此，市场还是波动了相当长时间，直到现在才逐渐稳定。所以，监管措施要有速度、有力度，同时具有系统性，而要实现这一点，如果监管部门各自独立、各自分割，同样存在难度。

　　黄生还提出另一点值得思考的问题，即金融市场乃至是经济问题，有时候不完全是监管的问题或者是政策的问题。比如，此轮美联储加息背后的原因是通胀，但通胀背后的原因一大部分是负向的供给冲击，而负向的供给冲击是源于地缘政治，所以真正要解决这些问题，更多地需要关注地缘政治问题的解决。