“投研的未来不止是AI+HI，要提升投研能力，除做好AI与HI结合以外，还要做好思想建设、文化建设和团队建设。”3月18日，在新金融联盟举办的“资管机构投研能力建设的难点与突破”内部研讨会上，新华基金董事长于春玲在主题发言中表示。

　　在于春玲看来，智能科技升效率，但在效率提升到极致的时候，既可能瞬间达成符合投资人利益的完美结果，也有可能瞬间做出损害投资者利益的极端行为，而最终把控方向的还是人心。人心的直觉和本能，靠的不是科技，而是个人修为。

　　会上，兴银理财总裁汪圣明、华夏理财总裁苑志宏、基煜基金董事长王翔也做了主题发言。中国证券金融公司原董事长聂庆平，清华大学股权研究院首席专家、证监会市场监管二部原副主任刘健钧做了点评交流。

　　43家银行及理财子、28家非银机构的120多位嘉宾通过线上线下参会。会议由新金融联盟秘书长吴雨珊主持，中国金融四十人论坛提供学术支持。会议实录详见→《银行理财距离真正的投研驱动有多远？》以下为于春玲的发言全文，已经本人审核。

　　资管机构投研能力建设的难点与突破

　　文 | 于春玲

　　新华基金董事长 于春玲

　　投研能力是专业资管机构的核心竞争力。借这个机会，跟大家分享一下投研能力建设的重要性、资管机构投研现状、制约资管机构投研能力的深层次原因、以及投研能力建设突破点，最后展望一下未来。

　　一、投研能力是资管机构的根本

　　资产管理是资管机构受投资者之托，利用自己的专业能力，通过组合配置、选时择投、风险管理等方法，为投资者管理资产以帮助投资者实现资产保值增值的过程。投资者为何愿意将资产交给资管机构管理？因为资管机构有更专业的投资和研究能力。

　　保险资管圈内有一句话：“配置决定收益，研究决定配置”。换句话说，研究能力决定了配置能力，配置能力决定了投资能力，而投资能力决定了投资收益。如果把投资比作一棵大树，那么投资是树的主干，即“本”，研究是树的“根”，投研以外的功能是枝叶，投资的收益就是果实。投资是否有好的收益，除了要看投资的“本”强不强、壮不壮，也要看研究的“根”扎得深不深、覆盖得广不广。

　　投资的本质是基于时间差维度做价格预测，赚预期差的钱，赚认知不同的钱。做投资的各位都对巴菲特的“能力圈”、“安全边际”、“长坡、厚雪、够湿”等比喻耳熟能详。这些都说明，一个人的认知是有限的，投资角度超出能力圈比陷入舒适区更可怕。的确，在现实中，一个投资经理再聪明，其眼界和能力都是有限的，需要专业化的平台为他蓄能充电。专业化投研平台的价值就是帮助投资团队克服盲点，对抗市场信息不对称和认知不对称。

　　总体而言，资管机构作为专业化的团队，其专业性主要体现在投资能力和研究能力方面。通过打造投研平台与团队化作战能力，资管团队能一定程度克服信息和认知不对称，帮助投资者创造价值。因此研究能力和投资能力，是资管机构的“根”和“本”。套用一句流行歌词，投资对研究的关系，就是绿树对根的情谊。

　　二、资管机构投研的现状

　　当前，国内有许多资管机构都面临着投研“两张皮”还是“一体化”的问题。“两张皮”现象存在于各类规模的资管机构中，往往因为十分重视研究，就设立了一个独立的部门。但由于组织文化、管理架构以及两个部门负责人的性格禀赋等因素，投资部门和研究部门的关系不够协调，导致原本应该互相成就的合作关系，变成了互相“比试”，甚至是互相“鄙视”，最后形成了部门墙。

　　如何才能克服这个问题？当下的答案是一体化。近年来，国内许多公募基金公司走上了一体化道路，既重视投资也重视研究。例如，一些头部公募基金公司打造了矩阵式、纵横交叉的一体化投研架构。在这样的架构中，由基金经理按主题风格或重点行业带组，纵向带领相应行业和主题风格的研究员，形成有所侧重的投研有效互动。除纵向分组外，所有研究员又都归属于研究部，有的结合纵向分工再围绕细分行业进行跟踪深化，还有一些宏观、总量、全球市场的研究员，不划分到主基金经理名下，为投研平台提供公共支持，由此形成纵横一体的交互架构。新华基金是按照成长、价值、周期等风格分组；有部分比较大的头部公司，基金经理较多，会按照行业分组。

　　三、制约资管机构投研能力的深层次原因

　　回眸改革开放进程，金融行业的市场化是近20年的事。2023年是中国公募基金行业起步的第25年，是首家保险资管设立的第20年，是第一家银行理财子创设的第4年，距离2005年四大行中的建行上市，也不到20年。过去二三十年中国经济总量和社会财富都上了大台阶，而金融业更是经历了从“刀耕火种”到“流程银行”和“前后台一体化”的跳跃式发展。刀耕火种代表着农耕社会，流程银行代表着一体化、现代化运营。从某种程度上看，我国金融业从农耕社会直接步入现代化，中间缺少了工业化的洗礼，在思想观念上依然带有许多农耕社会的痕迹，其中一个特点就是熟人经济和人情社会。

　　工业化和农耕社会最大的区别是什么？工业化的特点是分工协作，生产过程标准化、流程化、自动化。农耕社会的特点是自给自足，生产过程个性化、有更大的波动与偶然性。虽然我们很多金融机构大到位居世界500强前列，但大而不强的诸多原因中，划地为辖，横向缺乏合作、难以推进纵向条线管理等农耕观念是其中之一。资管机构如果延用农耕社会的生产方式，即便它拥有许多明星基金经理，它的成功也带有许多偶然因素，难以复制；而这种偶然性与波动性，甚至会成为机构追涨杀跌、散户化的原因之一。

　　麦肯锡2021年的报告《中国一流的公募基金离世界一流还有多远？》提出强化八大能力，第一项能力是专业化、工业化、系统化的投研能力。尽管我们已经成为了全球第二大资管市场，也有一些明星基金经理管理规模超过了百亿、千亿，但如果脑子里的农耕意识不去掉，思想观念不进行升级换代，就很难形成平台化、工业化、系统化的投资能力。

　　四、如何建设工业化、系统化投研能力—ChatGPT的回答

　　大道至简。如何建设资管机构的投研能力，既是一个开放式的大话题，也是一个人人都能回答的基本问题。最近ChatGPT火爆全球，我们也来凑个热闹，以下是ChatGPT的回答：

　　对这两个问题，ChatGPT提到了技术创新、数据整合、流程管理等。令我意外的是，它在最后分别提到了团队建设和建设长期稳定的研究文化，的确有比较全面的思考。ChatGPT在思想上如此出彩，近期甚至有流行的观点认为，它将取代大部分职业。那它以后会不会取代研究员呢？没想到，它的回答很谨慎。

　　除了ChatGPT列出的上述理由外，不能替代研究员的原因，我认为还可能有如下视角。

　　从经济学角度，生产力的三要素，劳动者、劳动工具和劳动对象，其中最活跃的要素就是劳动工具。的确，当人工智能加持的智能投研极其活跃时，会改变投研的组织架构、业务流程、研究方式、方法和效率，影响到投研模式和资管行业的生产关系。但我们也应注意，即便人工智能再发达，也应该是从属于人、服务于人的工具。在生产活动中，劳动者才是主体，人工智能的发展仍然有许多制约因素。况且，生产关系对生产力有反作用。相比于人类的狂热，ChatGPT在回答智能投研是否会替代人类分析师时，反而更加理性克制。

　　智能投研能力的制约点在哪里呢？请注意上面ChatGPT在回答时的倒数第二句话——人类的直觉能力。什么是直觉？直觉的意思是指直观感觉，没有经过分析推理，不以人类意志控制的特殊思维方式，它是基于人类的职业、阅历、知识和本能存在的一种思维形式。当我们在热议数据、算法和算力的同时，可能忽视了不需要算法和算力的本能，这种本能应该就是“心力”。人的心力取决于心境、心性。心境就是社会浮躁、赚快钱盛行时，回归初心、让内心平静下来，才能坚持住长期价值投资；心性就是要诚心正意，敬畏投资者的托付，各种利益产生冲突、无法达成一致时，要坚持以投资者利益至上。具备回归初心的心境和不忘初心的心性，才能守住职业道德的底线，不去触碰监管的红线。

　　智能科技可以提升效率，但在效率提升到极致的时候，既可能瞬间达成符合投资人利益的完美结果，也有可能瞬间做出损害投资者利益的极端行为，而最终把控方向的还是人心。人心的直觉和本能，靠的不是科技，而是个人修为。很多廉政教育片里的忏悔，都会提到直觉的“一念之间”。是啊，一念天堂、一念地狱，说得是人的一念之差；一念起万水千山、一念灭沧海桑田，也许说的是ChatGPT的翻手和覆手之间。只有人的心力、心境和心性才是决定人类群体发展方向的根本。面临着新兴技术出现，人类应该用道德和伦理为技术使用把关，提前研判可能面临的伦理关系、职业道德和监管挑战。

　　投研能力建设的突破点是工业化、平台化、智能化，前面几位嘉宾都提到了，我就不赘述了。

　　五、投研的未来

　　投研的未来不止是AI+HI。过去的AI（Artificial intelligence）常常是做信息整合，基于规则和模型将各种来源的信息整合到一个统一平台中，以便后续的分析和处理。但以ChatGPT为代表的人工智能技术爆发后，未来的AI将更多地进行分析整合。AI将能一定程度上模拟人类的思考，在信息整合的基础上理解和推理，为决策判断提供依据。而HI（Human intelligence）充分利用AI的工作，提升工作和决策效率。但这些是不是就是投研的未来？一定不全是。投研能力的发展不能过于依赖AI和HI。就像量化模型一样，如果大量机构使用相似的AI模型，市场会产生趋同效应，放大波动，增加市场风险和监管难度。

　　要提升投研能力，除做好AI与HI结合以外，还要做好思想建设、文化建设和团队建设。思想建设绝不是形式主义，做投资一定要有情怀担当，要有专业的服务，还要专注价值。就像巴菲特老先生的名言，没有人靠做空自己的国家赚钱。文化建设上，要坚持长期主义、合规稳健、投资者利益至上，不仅要有凝练词句，还要还内化于心。团队建设上，要不止于关注明星和业绩，更要打造一体化的投研平台和追求真相、平等讨论的投研氛围，帮助投研人员分享迭代，学习成长。

　　最后总结一下，投资这棵树要成为广袤的森林，外界的阳光、水、土、风、雨缺一不可，更重要的是自己的根扎得深，要“宽而稳”。技术上，要用专业化、工业化、系统化方式打造投研基础；管理上，要用思想建设、文化建设和团队建设去打造一流投研团队。