【启航】兴业银行首席经济学家鲁政委 ：面对有效需求不足与外部不确定性，重振政策的乘数效应是关键

回顾过去一年，我国积极应对国内外环境变化带来的诸多影响，出台一系列政策“组合拳”，扎实推动高质量发展，经济回暖向好。新的一年，征程在前，我们要实施更加积极有为的政策，全力以赴保持经济社会发展良好势头。然而，当前经济运行仍面临一些新的情况，如何应对外部环境不确定性带来的严峻挑战，如何化解新旧动能转换过程中产生的巨大压力，这些都成为摆在我们面前亟待解决的问题。值此之际，推出《启航·预见2025》，聚集百位首席共同探索前行之路。

本文作者：兴业银行首席经济学家 鲁政委 

2024年外需是经济增长的重要引擎。进入2025年，海外景气回落与贸易不确定性上升，都要求宏观政策加力，由外向内寻求增长。

从消费来看，收入增长放缓主要受到财产收入与转移收入的拖累，而疫后消费倾向的下降主要集中在高收入和低收入两个群体。2025年收入增速或稳中有降，财政支出向民生倾斜有助于改善消费意愿，预计社零同比温和回落。消费补贴政策可向保有量更低的耐用消费品、服务消费等细分领域扩容，激发消费需求。

从投资来看，经历2021年以来的调整，当前住房的可负担性有所改善，但库存依然高企。参考海外经验，我国房地产销售逐渐接近底部区间，2025年销售与投资降幅均有望收窄。2024年传统行业产能利用率较好，投资加快；新兴行业产能利用率较低，投资放缓。预计2025年新兴行业继续优化产能，设备更新等政策支持下，制造业投资或小幅放缓。基建投资继续发挥稳定器作用，2025年或小幅提速。

从出口来看，全球制造业小周期下行，2025年出口同比或放缓。关注贸易关系对出口总量与节奏的扰动。

从物价来看，2025年中美或经历一段共振去库，PPI同比降幅有望收窄但中枢可能继续为负；耐用消费品产能利用率偏低，房租随房价调整，CPI同比或低位波动。

面对有效需求不足与外部不确定性，重振政策的乘数效应是关键。近年来，降息对信用扩张的拉动减弱，预算内资金对社会资本的拉动效用也有待提振。

重振政策乘数可以从三个角度入手，这也构成了2025年宏观政策的三条主线：一是降低偿债负担，改善经济主体的资产负债表，对应着大规模隐性债务置换和降准降息。预计2025年逆回购利率调降幅度30-40bp，降准空间50-75bp，再贷款利率有望下调，存款利率与LPR调降幅度或大于逆回购。二是提高赤字率，从投资财政转为消费财政和创新财政。预计预算赤字率上升至4.0%左右，广义赤字率上升至10.0%左右，剔除化债专项债后，广义赤字率约8.0%。三是积极应对外部不确定性，稳定企业与居民预期。若贸易关系紧张，政府杠杆率有上升空间，汇率或保持弹性，可积极对冲贸易环境的不确定性。

2024年外需是拉动经济增长的重要力量。到第三季度，净出口对于当季GDP的拉动达到1.97%，超过了消费与投资对GDP的拉动。进入2025年，由于海外经济景气度回落，贸易环境不确定性上升，更需要加大逆周期调节的力度，由外向内寻求增长。